鹏鼎控股(002938)：布局“云-管-端”全链条 折旧影响短期利润不改长期成长态势
投资要点
事件：2025 年第一季度，公司实现营业收入80.87 亿元，同比增长20.94%，归母净利润4.88 亿元，同比下滑1.83%，扣非归母净利润4.78 亿元，同比下滑5.19%。
多领域共成长收入创新高，多折旧少汇兑业绩暂承压
一季度，受益于国际大客户各产品线的进一步成长，以及公司在车载PCB 市场份额的持续提升，公司收入创上市以来同期的历史新高。利润端承压的原因主要包括：1、国际大客户新机型中软板部分暂时没有创新升级，公司产品单机价值量暂无提升；2、一季度是消费电子传统淡季，去年投产的淮安三园一期产能稼动率不足，公司整体折旧摊销高于去年同期；3、美元汇率波动导致公司汇兑受益同比减少。
国际大客户新机有望迎来多维度创新升级，FPC 及类载板明确受益
在智能手机中，FPC 主要用于将摄像、屏幕、电池等零部件连接至主板，其形态则主要基于手机内部空间及零部件的空间布局，因此软板的单机价值量与智能手机功能创新、形态创新息息相关。国际大客户今年下半年有望发布首款硬件层面的AI 智能手机，明年有望推出首款折叠产品，带动智能手机功能的创新升级，催化行业新一轮成长周期，公司FPC 产品有望迎来量价齐升趋势。
硬板方面，AI 手机和笔记本电脑的算力和存力将具备更高要求，这意味着主板所需承载的电路量将有较为明确的提升，随着而来的是HDI 主板面积的增大或者层数的增多，在智能手机中，AI 功能的导入会带来其他零部件占用面积的提升，如电池以及散热模组，这在整机轻量化趋势不改变的情况下，会一定程度压缩主板面积，因此不得不增加主板的层数或者阶数，钻孔、压合等步骤增加，良率随之降低，价值量的提升弹性将更大。公司作为国际大客户主板SLP 的核心供应商，有望明确受益。
“云、管、端”AI 全链条布局，CAPEX 提速彰显信心人工智能快速发展的时代，公司在持续强化AI 手机、AIPC、AI 可穿戴等AI 端侧产品市场竞争力的同时，持续加快AI 服务器、光模块、交换机等领域的布局，相关产品已经和正在陆续获得国内外客户认证，力争实现“云、管、端”全链条纵深发展，公司通过提前布局未来 3 到 5 年可能出现的产品与技术，直接参与客户下一代、下下代产品的前瞻开发。为应对AI 产品技术革新及智能汽车业务带来的高阶HDI、SLP 和软板的需求，公司持续推进产能升级，淮安三园区高阶 HDI 及 SLP 项目一期工程已于 2024 年顺利投产，二期工程正在加速建设中；泰国园区建设项目预计于 2025 年 5 月建成，进入认证、打样、试产阶段，年内陆续投产。CAPEX 提速，虽然短期内使公司业绩成长承压，但随着新兴应用领域的爆发，有望为公司带来可观的利润弹性。
投资建议：预计公司2025-2027 年归母净利润分别为40.14 亿、49.43 亿和60.86亿元，当前股价对应PE 为16.50、13.40 和10.88 倍，维持增持评级。
风险提示：1、 AI 终端对于智能手机的出货拉动趋势不及预期；2、中美关税政策扰动智能手机景气度；3、新兴应用领域的发展不及预期
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