电力行业2024年年报和2025年一季报综述：火电经营延续改善 清洁能源业绩分化

　　火电：需求偏弱电量]承压，成本主导业绩表现2024 年来水修复以及新能源装机保持高位，清洁能源电量高增挤压火电出力空间，火电发电量同比仅增长1.5%。同时市场化电价在煤价的回落下也有所调整，因此2024 年火电板块营收同比减少1.21%。但煤价回落仍主导火电业绩延续改善，火电板块归母净利润同比增长21.32%。2025 年一季度，煤价延续快速回落趋势，主导火电板块归母净利润同比增长6.43%。

    　　随着行业业绩持续改善，以华能国际为例，一季度煤电板块度电利润总额实现0.048 元/千瓦时，即使在年度长协电价有所波动的背景下，度电盈利仍延续同比改善。虽然火电经营显著改善，但当前行业PB 估值仍处于2014 年以来的下四分位数附近，估值处于低位，板块配置性价比仍值得重视。

    　　水电：来水改善蓄能释放，电量高增主导业绩

    　　来水同比改善带动2024 年水电发电量同比增长10.7%，但部分水电上市公司因主动蓄能导致电量增速低于行业整体，此外多数水电公司存在丰枯电价机制，二季度来水改善程度高于全年，低电价的丰水期电量占比提升，综合影响下，2024 年水电板块营收同比增长8.38%，略低于电量增速，但水电高发摊薄固定成本，水电板块归母净利润同比增长18.67%。2025 年一季度，虽然降雨偏少，但前期高位蓄能释放，1-3 月水电发电量同比增长5.9%，行业龙头公司梯级调度效益则更加突出，带动一季度水电板块营收同比增长9.91%，归母净利润同比增长29.84%。

    　　新能源发电：绿电经营受限资源偏弱，大修与税费扰动核电业绩在偏弱的来风条件以及电价有所承压的影响下， 2024 年新能源发电板块营收同比仅增长1.69%；归母净利润同比降低12.50%。两家核电公司由于大修集中，核电电量有所承压，且2024 年四季度所得税费用大幅提升，中国核电及中国广核2024 年归母净利润分别同比降低17.38%及增长0.83%。2025 年一季度，全国范围内来风及光照条件延续偏弱，一季度新能源板块营收同比增长2.13%，归母净利润同比减少8.12%。但由于区域资源以及新增装机规模存在差异，上市公司表现有所分化，一季度中闽能源与中绿电业绩同比增长18.10%、52.18%。

    　　电网：售电主业表现平稳，非电板块扰动业绩

    　　2024 年得益于用电需求修复以及来水转好，电网板块电力主业表现稳健，但受广西能源剥离油品业务影响以及三峡水利锰业销量下滑等影响，2024 年电网板块营收同比减少25.15%。但来水转好以及市场化进程的稳步推进，仍带动电网板块2024 年业绩同比增长4.52%。

    　　持续看好优质火电转型及清洁能源投资价值

    　　“碳中和”时代号召和电力市场化改革将贯穿整个“十四五”期间，电力运营商的内在价值将全面重估。煤价稳步回落的背景下，火电经营将延续改善，推荐关注优质转型火电华电国际、华润电力、华能国际、福能股份、中国电力、国电电力和长三角煤电运营商；水电板块推荐优质大水电长江电力、国投电力和华能水电；新能源三重底部共振背景下，行业投资长夜将明，推荐龙源电力H、中闽能源和中国核电。

    　　风险提示

    　　1、电力供需及政策存在恶化风险；

    　　2、煤炭价格出现非季节性风险。

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