中国国贸(600007)：一季度经营压力显现 多措并举应对市场下行

　　2024 年业绩符合我们预期，1Q25 业绩低于市场预期中国国贸公布2024 和1Q25 业绩：2024 年收入同比下降1%至39.1 亿元，归母净利润同比增长0.3%至12.6 亿元，符合我们预期；分红比例88%，超出市场预期（2023 年基础分红64%+额外分红40%），对应股息收益率5.0%。1Q25 公司收入同比下降3%至9.5 亿元，归母净利润同比下降7%至3.1 亿元，低于市场预期，主要因租金下滑和毛利率同比小降。

    　　2025 年以来主要租赁业态租金和出租率承压。2024 年公司写字楼/商城/公寓租金收入同比-3%/+1%/+2%，隐含4Q24 单季度同比-6%/-5%/-4%；1Q25写字楼/商城/公寓租金收入同比-4%/-2%/-4%，经营压力进一步显现。酒店业务侧，2024 年收入同比下降8%至5.3 亿元且毛利率同比略降0.8ppt 至7.3%，我们预计1Q25 收入同比也有低个位数下降。2024/1Q25 公司整体税前毛利率58.1%/58.9%，三项费用率分别为5.8%/6.0%，尚维持在健康水平。

    　　分业态看，写字楼、公寓1Q25 量价双降，商城量减价增：

    　　写字楼：2024 年平均出租率较1-3Q24 下滑0.1ppt 至93.1%，同比下降2.8ppt。全年平均租金同比虽基本持平至639 元/平方米/月，但较上半年平均租金有1.4%的下降，隐含下半年租金降幅更大。1Q25 平均出租率进一步降至92.7%，租金降至627 元/平方米/月。

    　　商场：2024 年平均出租率较1-3Q24 下滑0.1ppt 至96.5%，同比下降1.7ppt。全年平均租金同比虽增长2%至1309 元/平方米/月，但较上半年平均租金亦有2.4%的下降，隐含下半年租金降幅更大。1Q25 平均出租率进一步降至94.9%，租金略修复至1345 元/平方米/月。

    　　公寓：2024 公司公寓平均出租率88.9%，同比提升3ppt，较1-3Q24平均出租率环比下降0.4ppt，年内各时点租金平均水平基本持平。

    　　1Q25 平均出租率下滑至87.6%，租金略下降至365 元/平方米/月。

    　　发展趋势

    　　公司2025 年经营展望保守，持续关注写字楼及消费趋势。公司2025 年经营计划中营收目标36.6 亿元（对应同比-6%），利润总额13.3 亿元（对应同比-12%），直观反映公司对租赁物业需求修复持审慎态度。写字楼侧，公司计划提前启动核心客户续租谈判、分散集中到期风险；商场侧，公司计划加强与国际精品品牌、高净值客户和冷区租户的关系以稳住核心租金收入；公寓侧，公司计划优化租赁结构，确保高租金长租客户稳定。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到租赁物业经营压力，下调2025/26 盈利预测6%/8%至11.8/11.7 亿元，同比分别-6.1%/-1.2%。当前股价对应19/19 倍2025/26 年P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整，下调目标价10%至26.5 元，对应22/23 倍2025/26 年市盈率，较当前股价有21.6%的上行空间。

    　　风险

    　　出租率及租金水平下行超预期；消费复苏情况低于预期。

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