同仁堂(600085)：业绩略超预期 经营性现金流改善

　　2025 年一季度略超我们预期

    　　公司公布 2025 年一季度业绩：收入52.76 亿元，同比增长0.16%；归母净利润5.82 亿元，同比增长1.10%；扣非净利润5.81 亿元，同比增长1.66%，业绩略超我们预期，主要由于毛利率同比提升。

    　　发展趋势

    　　1Q 收入同比环比改善，毛利率同比提升。1Q25 公司收入同比增加0.2%，环比增加10.4%，主要由于1Q25 医药市场需求放量，产品销量提升。

    　　1Q25 毛利率为45.5%，同比增加2.6 个百分点，环比增加0.8 个百分点，主要由于原材料成本下降以及公司加强内部管控。此外，公司通过制定积极合理的采购方案和拓展采购渠道等有效控制成本，保障原料按需供应生产1Q25，销售费用同比增加。1Q25 公司销售费用率19.4%，同比增加3.4ppt，主要由于公司进一步加码渠道布局和网络推广；管理费用率7.0%，同比增加0.2ppt；研发费用率0.7%，同比下降0.1ppt。1Q25，经营活动产生的现金流量净额为8.33 亿元，较上年同期增加10.84 亿元，主要是公司不断优化原料采购节奏，库存结构更趋合理，整体采购支出趋于平稳，经营活动产生的现金流量净额同比增长。

    　　持续深化营销改革。面对行业竞争和供需挑战，公司加强渠道、库存等各方面管理，深度挖潜市场和提高内部运营管理能力，稳步推进“三大发展战略”，开展御药传奇等多元立体化营销，根据市场反响动态调整产品策略，精准施策，我们认为其成效良好。此外，在研发领域，公司持续加大研发力度和数智化建设，深化科研创新，加速科研成果转化速率，以科研创新带动企业高质量发展。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2025 和2026 年净利润16.8 亿元和18.5 亿元。当前股价对应2025/2026 年29.8/27.1 倍市盈率。 维持跑赢行业评级，维持目标价47.0元，对应38.4 倍2025 年市盈率和34.9 倍2026 年市盈率，较当前股价有28.9%上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格上涨，产品营销效果低于预期。

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