创新药板块突围，BD交易成焦点

　　2025年以来，创新药板块强势突围，成为成长赛道中的最大“黑马”。Wind数据显示，截至7月9日，全市场成立满一年的963只ETF中，仅有7只实现业绩翻倍，港股创新药ETF（513120）便是其中之一，该基金近一年来的收益率达到103%（截至7月11日）。

图片来源：东方财富截图

　　从产业角度看，随着近年来全球医药巨头加快在华“扫货”的节奏，我国生物技术（Biotech）企业的BD（商务拓展）交易不断升温。同时，资本市场也有显著回暖，特别是赴港上市的创新药企增加，标志着本土原研药在全球市场中的影响力持续上升。

　　在这场浪潮中，法律与合规成为各类交易背后的支点。对于大多数仍处于临床阶段的中国生物技术公司而言，面对跨国药企的严苛标准，要如何在谈判桌上守住主动权并最终将自己的核心产品卖出好价，已成为当下最关键的现实课题。

　　作为科律律师事务所上海办事处主管合伙人，刘毅铭律师深耕生命科学与医疗健康行业多年，他曾助力信达生物（HK01801）、荣昌生物（HK09995）、康方生物（HK09926）、维昇药业（HK02561）等公司登陆港交所，也曾协助客户将创新资产成功License-out（对外授权）至葛兰素史克（GSK）、辉瑞、礼来、赛诺菲等跨国药企。

　　近日《每日经济新闻》记者专访了刘毅铭，从他的视角，我们得以看清BD热潮背后更深层次的博弈。

IPO进程中，还无标准可依的部分怎么办？

　　在刘毅铭的从业经历中，每一单IPO项目都是一场“长跑”。此前，曾有一家Biotech企业计划赴港上市，其技术平台扎实、产品机制新颖，但申报并不顺利。公司最核心的资产是一款处于连续两个临床试验阶段合并的候选药物，而港交所要求，未盈利生物科技企业在申请上市时必须至少有一款核心产品已经不处于概念阶段。刘毅铭的团队开始协助企业和项目组“打补丁”，不仅代表企业作出技术解释，还补充了企业在该产品上的资源投入明细等多个维度的材料。

　　除了合规，企业为IPO所挑选的时机同样决定着项目的成败走向。刘毅铭介绍，公司如果选择在一个市场情绪相对冷淡的窗口期去推进IPO，那很可能遭遇认购热情不足的情况。这种时候，市场给出的估值往往也与公司自身的预期存在较大差距。

市场正在逐步回暖，对BD交易关注程度大幅提升

　　自2018年港交所“18A章”落地以来，刘毅铭参与了每一次生物医药公司上市的高潮与低谷。“从去年底开始，市场确实在逐步回暖。”他说，团队切身感受到项目多了、节奏快了，而且投资人回来了。

　　资本市场也在真切地发生变化，这一变化首先体现在投资人“口味”的变化上。免疫检查点抑制剂曾经是市场最炙手可热的分子类型，但到了今天，市场已将注意力拓展到了ADC（抗体偶联药物）、T Cell Engager（T细胞衔接器）、GLP-1（胰高血糖素样肽-1）、小核酸药物等更全球化、差异化和具备潜力的产品。

　　刘毅铭说，现在市场更看重的是具备“同类首创”（First-in-class）或“同类最优”（Best-in-class）潜力的真正世界级创新产品。

　　第二点变化则更具战略意味——那就是资本市场对BD交易的关注程度大幅提升。“如果企业能在上市前达成一笔高质量的BD交易，尤其是与跨国药企的合作，市场对它的估值预期就会完全不一样。”刘毅铭解释说，这背后的逻辑很清晰，即跨国药企的尽职调查通常极为严苛，通过这道门槛本身就是对企业的认可和背书。

“报价优渥”的交易，并不总是最佳选择

　　在刘毅铭这几年所经历的行业会议中，“卖青苗”三个字常常会出现。刘毅铭说，他并不反感这个词。他认为“卖青苗”只是说明一个现实——创新药的生命周期很长，而资金窗口往往很短。对很多Biotech企业来说，早期出售部分产品管线可以回笼资金、反哺研发新项目，这是一种现实且有效的运营方式。

　　刘毅铭表示，所谓“卖青苗”在中国市场上常常被贴上负面的标签，其根源在于估值体系的不成熟。早年不少交易因信息不对称、国内企业议价能力弱，导致价格偏低，容易被外界视为“贱卖”。前两年的融资寒冬也加剧了这一现象，不少创新药企业在现金流压力下不得不接受并不理想的交易条款。

　　但刘毅铭还是想强调，哪怕交易价格未达最理想的预期，也不意味着这是一笔“吃亏”的买卖。他认为，当候选药物资产进入一家具备全球开发能力和丰厚商业化渠道的“Big Pharma”（大型制药公司）体系后，其真正成药的概率往往会显著提升。一旦产品顺利推进至上市，原研方仍可通过里程碑付款、销售分成等方式持续获得回报。

　　刘毅铭记得很清楚，曾有一家国内的创新药企业，即将与一家年轻的海外药企达成一项对外授权协议，首付款金额令人心动，其他交易条款看上去也算周全。然而，这家国内创新药企业方面突然提了一个问题：“如果他们（海外药企）拿了产品之后，不积极推进怎么办？”

　　刘毅铭的团队会带着保护客户长期利益的目的审阅此类合同。他们会在合适的交易项目中植入增强勤勉责任相关的条款：比如要求被许可方在一定时间内完成具体的研发节点，或投入不低于某一水平的资源，并设定明确的里程碑时间表。如果对方未达成，则可能触发违约赔偿或终止协议并收回授权的权利，确保项目不会因合作方失责而“烂尾”。

　　“另外，我们也会帮助客户争取一些混合型收益结构。”刘毅铭表示，例如在许可交易中获得对方公司一定的股权，未来如果该公司发展良好或实现并购退出，原研方将通过股权增值获得额外回报。刘毅铭还表示，也可以设定“转售分成”条款。

　　“我们不仅仅是在谈价格，而是在建立一种双赢的合作模式。”刘毅铭强调，在BD交易中，首付款只是浮在水面上的冰山一角，而交易设计的底层结构，才是决定长期回报与产品命运的根基。

（文章来源：每日经济新闻）

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