海力风电(301155)：合同负债历史高位 Q2海风交付有望加速放量

　　事件描述

    　　公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年收入13.5 亿元，同比-19.6%；归母净利润0.7 亿元，同比扭亏；扣非净利润0.6 亿元，同比扭亏。单Q4 看，2024Q4 收入2.9 亿元，同比+124.6%；归母净利润-0.2 亿元；扣非净利润-0.2 亿元。落于此前业绩预告区间。2025Q1收入4.4 亿元，同比+251.5%；归母净利润0.6 亿元，同比-13.3%；扣非净利润0.3 亿元，同比-64.3%。

    　　事件评论

    　　收入端，公司2024 年收入同比下降，预计因海风出货减少。拆分业务看，塔筒、管桩、导管架2024 年营收分别为3.2 亿元、8.5 亿元、1.4 亿元，分别同比-19%、-23%、+7%。

    　　盈利端，公司2024 年毛利率7.66%，同比-2.11pct，预计因出货量减少，折旧摊销增加所致。拆分业务看，塔筒、管桩、导管架2024 年毛利率分别为7.9%、4.3%、4.8%，分别同比+4.4%、-6.0%、+10.3%。公司期间费用率达13.13%，同比+6.52pct，其中：销售费率因职工薪酬增加而同比+0.27pct；管理费率因职工薪酬、管理资源投入增加而同比+3.67pct；研发费率达2.38%，同比+0.90pct；财务费率达1.27%，同比+1.68pct。同时，公司发电投资收益约0.4 亿元，资产减值、信用减值分别冲回0.1 亿元、0.46 亿元，最终销售净利率约4.7%，同比大幅扭亏。

    　　2025Q1 情况：公司2025Q1 预计因海风等项目出货，收入同比翻倍以上增长。公司期间费用率达13.09%，同比-14.28pct，预计主要因为销售收入增加带来的摊薄效应。Q1 受风资源条件影响，发电投资收益约0.13 亿元。同时，公司获得政府补助0.5 亿元，信用减值冲回约0.14 亿元，最终归母净利同比-13%，主要因2024Q1 发电投资收益、信用减值冲回基数较高（合计影响约1.2 亿元）。

    　　其他财务指标，公司2025Q1 末合同负债7.2 亿元，同比+359.7%，存货24.3 亿元，同比+111.2%，合同负债、存货均处于历史高位，有望奠定交付景气基础。

    　　展望后续，2025 年海风装机有望高增，且随着江苏海风开工建设，公司Q2 海风交付有望放量。同时，公司加速开拓海外，有望打开中长期成长空间。预计公司2025 年归母净利润约7.5 亿元，对应PE 约18 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、海风行业发展速度不及预期；

    　　2、行业竞争加剧导致盈利能力不及预期。

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