债券市场波动解析：政策、通胀与低利率时代的应对策略

　　近期债券市场出现一定波动，10年国债收益率从前期低点1.64%回升至今日（2025年7月24日）的1.74%，上行10bp左右。那么，债市为何调整？如何看待调整？

　　1）进入7月份，政策预期带动债市定价逻辑切换对于上半年的债市而言，市场对于经济增长预期和通胀预期相对稳定，定价的核心决定因子是资金面。进入下半年，资金利率因季节性扰动回升，但资金的进一步转松并未带动长端利率跟随下行，核心在于政策预期带动债市定价逻辑切换。

　　2）反内卷能否带回通胀？反内卷无疑是近期国内资产价格定价的核心，对于债市而言，最重要的一个问题则是：是否会带回通胀？这一轮反内卷的成因是综合而复杂的，包含市场、技术、制度设计等因素。对于短期的市场而言，更关心短期在供需两侧出台的政策。

　　3）雅下水电工程的影响有多大？雅下水电工程项目被市场视为反内卷的需求侧政策信号，项目金额为1.2万亿，整个工程分10年进行，单年度金额大概是1200亿。按2024年全年度基建投资额去计算，总体上年均预计拉动基建投资多增0.8%。对于短期经济的而言，弹性相对有限。但项目背后折射出的信号，提振了市场期待。

　　4）信号1：显现出中央政府加杠杆的积极态度大型水电工程资金大多数由中央出资。2025 年我国拟发行超长期特别国债1.3 万亿元，其中，8000 亿元用于更大力度支持“两重”项目建设，雅下水电工程项目符合项目要求。这无疑显现出中央政府加杠杆的积极态度。

　　5）信号2：基建方向和模式的变化与期待与过去传统基建项目对比，雅下水电工程项目呈现出3点不同：一是，此前很多基建项目由地方政府主导，本次项目由央企主导。二是，基建投资方向的变化。三是，项目落地西部。

　　6）风动？幡动？心动？基本面的现实与预期反内卷带来的影响短期仍停留在预期层面，后续的演进仍需时间观察。从基本面现实来看，当前价格信号依旧偏弱，地产投资仍在低位盘旋，社零消费面临下半年基数效应提升的影响。

　　7）当前货币协同财政的底层逻辑不改，隐含相对的低利率环境诉求需求侧政策短期指向财政发力，利率环境决定发力成本，最终逻辑还是回到了货币政策协同财政政策。换句话说，当前的宏观情景隐含相对的低利率环境诉求。

　　8）当前的利率位置在哪？当前10年期国债收益率回升至1.74%，与7天逆回购利率的差值为34bp，处于2025年以来的中性位置。当前，通胀预期能否走向通胀现实，存在不确定性，需要时间观测。

　　9）低利率时代债券市场的运行特征从今年上半年债市的演绎情况可以看到，当利率行至低位后，债市波动频率会提升。在策略层面带来的影响是：一味拉久期不再是躺赢策略，静态收益和波段策略的重要性提升。

　　10）低利率时代，固收产品配置的三个原则结合低利率时代债市运行特征，对于固收产品的配置或可关注三个原则：一是，规避低利率的尾部风险。二是，重视波段策略。三是，收益率预期的弥补转向优质“固收+”产品。

　　（文章来源：富国基金）

(原标题：如何看待近期债券市场的波动？)

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