联影医疗(688271)：海外市场持续突破 国内业务有望迎来复苏

　　事件：公司发布2024 年年报，2024 年实现营业收入103.00 亿元（-9.73%），归属于上市公司股东的净利润为12.62 亿元（-36.08%），归属于上市公司股东的扣非净利润为10.10 亿元（-39.32%）。同时发布2025年1 季报，实现营业收入24.78 亿元（+5.42%），归属于上市公司股东的净利润为3.70 亿元（+1.87%），归属于上市公司股东的扣非净利润为3.79 亿元（+26.09%）。

    　　国内业务有望恢复，海外市场持续突破。由于医药行业升级整顿政策影响，导致短期内部分地区招采流程延迟，抑制了部分订单的及时释放；大规模医疗设备更新政策虽然为行业带来重要的结构性机遇，但由于政策覆盖面广、周期长、涉及环节多，落地进度相对滞后，对公司国内业务经营造成一定压力，2024 年公司国内业务收入为76.64 亿元（-19.43%），但整体市占率提升超3pct，随着各地医疗设备更新政策的实施以及各级医疗机构建设的推进，我们认为2025 年起公司国内业务有望迎来恢复。2024 年公司通过实现了高端市场的突破和新兴区域的渗透，海外业务收入为22.20 亿元（+33.81%），我们认为随着海外服务网络持续拓展以及高端产品在国际医疗机构覆盖率的提升，公司海外业务仍有较大增长潜力。

    　　研发投入保持高强度，持续提升市场竞争力。公司重点聚焦于前沿技术布局与下一代核心产品的关键突破，2024 年研发投入达 22.61 亿元，占营业收入的21.95%，同比提升5.14pct。截至2024 年末，公司已累计推出超140 款创新产品，其中49 款产品通过FDA 510(k)注册许可，46款产品通过了CE MDR/MDD 认证，销售网络覆盖全球主要发达市场及新兴市场，覆盖从基层普惠型到尖端科研型的全场景临床需求。公司同时建立起了涵盖磁体、射频和功率放大器、球管、高压发生器及探测器等核心零部件在内的完整自研体系。我们认为高强度研发投入一方面有助于公司持续进行产品升级和迭代，助力高端市场突破以及新兴市场开发，另一方面有助于保证供应链的安全和增强对生产成本的有效控制，持续提升公司产品的市场竞争力、供应制造能力和盈利水平。

    　　盈利预测和估值。根据公司近期经营情况，我们对盈利预测进行调整，预计2025 年至2027 年公司营业收入分别为119.54 亿元、142.53 亿元和166.89 亿元，同比增速分别为16.1%、19.2%和17.1%；归母净利润分别为16.11 亿元、20.17 亿元和25.19 亿元，同比增速分别为27.6%、25.2%和24.9%，以5 月12 日收盘价计算，对应PE 分别为71.6 倍、57.2倍和45.8 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：国内医疗设备需求复苏速度低于预期；受地缘政治等因素影响，海外市场拓展速度低于预期

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