山东药玻(600529)：一类模制瓶保持高增 24Q1毛利率新高

　　本报告导读：

    　　公司 2023 年报及24 年一季报符合预期，公司一类模制瓶保持高增，带动收入增长强劲，纯碱等原材料成本下行带来盈利能力持续优化。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。2023 年实现营收49.82亿元，同比+18.98%，归母净利7.76 亿元，同比+25.48%，24Q1 公司实现营收12.67 亿元，同比+2.50%，实现归母净利2.21 亿元，同比+32.59%，符合预期，上调2024-25 年eps 至1.51(+0.02)/1.77(+0.05)元，新增26 年eps 为2.03元，根据可比公司PE22 倍，上调目标价至33.84 元。

    　　一类模制瓶保持高增，玻璃瓶主业增收稳定。分产品看，23 年模制瓶/ 棕瓶/ 安瓿瓶/ 管制瓶/ 丁基胶塞收入同比分别+29.36%/29.10%/24.42%/18.05%/12.66%，随着物流修复和一般医疗支出正常化，23 年公司增收中枢明显抬升。24Q1 公司增收放缓，我们判断主要是贸易业务下滑，预计玻璃瓶主业增速仍在10%以上，其中预计一类瓶Q1 出货量5-6 亿只，同比+60-70%，保持高增。

    　　毛利率新高，净利率受激励费用计提影响。23Q4/24Q1 公司综合毛利率分别为27.54%、30.59%，分别同比+4.74pct、+6.94pct，其中24Q1毛利率创近年新高，一方面一类模制瓶占比提升带来产品结构优化，23H2 纯碱价格中枢下移亦对毛利有正贡献。净利率方面，公司计提23 年激励基金3475 万元，我们预计部分计提费用反应在24Q1。

    　　一类瓶产能持续放量。一类模制瓶市场目前看新进入者仍面临认证和成本的两道壁垒，集采陆续落地将继续催化一类瓶需求放量，我们根据24Q1 出货测算，预计公司24 年一类瓶出货量有望超20 亿只。

    　　风险提示：原燃料价格大幅上行，注射剂一致性评价推进低预期。

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