注册制新股纵览：佳力奇：军用航空复材零部件领域优势民企

　　投资提示：

    　　AHP 得分——剔除流动性溢价因素后，佳力奇1.76 分，位于总分的23.6%分位。佳力奇于2024 年8 月9 日招股，将在创业板上市。剔除流动性溢价因素后，我们测算佳力奇AHP得分为1.76 分，位于非科创体系AHP 模型总分23.6%分位，处于中游偏下水平。考虑流动性溢价因素后，我们测算佳力奇AHP 得分为2.28 分，位于非科创体系AHP 模型总分的39.5%分位，处于中游偏上水平。假设以95%入围率计，中性预期情形下，佳力奇网下A、B 两类配售对象的配售比例分别是：0.0322%、0.0196%。

    　　军用航空复材零部件民企先行者，深度绑定下游大客户，规划完善全产业链。佳力奇深耕军用航空领域，是国内最早进入航空复材零部件市场的民营企业之一，产品广泛应用于歼击机、运输机、无人机、导弹等重点型号装备，具备明显的先发优势，并在航空复材零部件细分市场已占据较为有利的竞争位置，与航空工业下属八大主机厂中的四家实现深度合作，是连续五年被其评为“优秀供应商”“金牌供应商”的唯一复材零部件领域企业，其他客户包括航空工业下属多家飞机主机厂和科研院所、军方科研生产单位以及国内其他知名航空复材零部件制造商等。公司作为行业重要参与者，承担众多型号航空复材零部件的研发、设计和制造，形成了覆盖材料/工艺/结构/工装设计、仿真优化、制造控制、无损/理化性能检测的全业务链完整技术体系。此外，公司计划进一步完善产业链条：向上游延伸至材料研发，掌握预浸料等关键原料的生产方法；向下游延伸至装配、保养等制造环节。同时，公司将由制造端向设计端迈进，使公司的业务模式由以生产制造为主，逐步向设计生产一体化转变。

    　　国防支出增长+民用需求扩张双轮驱动，公司规划进一步扩充约9 成产能。一方面，国防开支稳步增长和装备费占军费比例的提升为大规模列装航空装备创造了有利条件。另一方面，国内民用航空器需求增长加速，以ARJ21 和C919 为代表的国产商用飞机有望在未来几年陆续进入批量生产阶段，为航空零部件制造业发展提供广阔的国内市场空间。与此同时，随着飞机对结构轻量化、高性能化、结构功能一体化的要求日益提升，复合材料在飞机的应用占比持续增加，航空复材零部件制造业迎来发展机遇。基于此，公司计划拓展业务范围，丰富复材零部件的业务体系，开拓航空发动机、直升机等原先未涉及的飞机零部件业务，同时向民用产品市场渗透。报告期内，公司进行了产能扩张，航空复材零部件产能由2019 年的11,960 加工工时/年增长584%至2023 年的81,802 加工工时/年。未来，随着募集资金投资项目的实施完成，航空复材零部件产能将进一步增加72,925 加工工时/年，达到年产能154,727 加工工时，较2023 年进一步提升89%。

    　　与可比公司相比：业绩规模较小，净利润负增长；毛利率高于可比，研发投入逐年上升。我们选择迈信林、爱乐达、广联航空、三角防务、航宇科技、立航科技作为佳力奇的可比上市公司。21 年-23 年，公司营收、归母净利润规模较小，营收CAGR4.02%，低于可比公司均值，净利润负增长；毛利率分别为46.94%/43.28%/32.80%，高于可比但逐年下滑；研发投入分别为4.98%/6.29%/7.16%，逐年上升，22 年/23 年高于可比公司均值。截至24 年8 月8 日收盘，可比公司市盈率（TTM）均值、中值分别为187.29 倍、46.37 倍，其所属行业C37 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业近一个月静态市盈率为33.24 倍。

    　　风险提示：佳力奇需警惕个别重大项目收入占比较高、客户集中度较高、供应商集中度较高、暂定价格与审定价格差异导致业绩波动、先交货后签合同、毛利率下降等风险。

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