滨江集团(002244)：投拓、新推顺势而为 增长与安全并重

公司近况

    公司近期参加了我们在上海组织的线下策略会并与投资人就公司经营情况展开交流，我们更新公司近况如下。

    评论

    拿地力度延续高位，强调去化速度和确定性。1-5 月公司新增9 宗新项目，均位于杭州，权益拿地金额超100 亿元，对应权益口径拿地强度近50%，我们估算公司新增总货值超300 亿元。尽管部分新增地块溢价率较高，但考虑到公司在杭州深耕多年所具备的成本控制能力，我们认为公司在保证去化安全边际、实现快速现金回笼的同时仍可实现一定盈利性，我们估算年初至今平均拿地净利率约6%（略低于2023 年的8%）。往后看，考虑到浙江省内、杭州以外的区域整体流速仍较慢，且杭州限购政策放松后或对周边地区形成虹吸，我们预计公司后续拿地仍将高度聚焦杭州核心板块。

    6 月推盘上量，新推结构有望改善。1-5 月公司实现销售金额433 亿元，同比下降46%，主要因公司期内纯新推规模偏少、以续销和加推为主，对应整体去化率约七成。6 月公司已新推出霞映锦绣里项目，首开售罄且整体中签率仅9.34%；公司后续仍有翡翠嘉运府、潮起江南城、奥印潮观府、棠月映翠府等项目待开盘，我们估算总货值约150 亿元。我们认为随着公司推盘上量和推盘结构的优化，公司销售情况有望得到改善。公司今年初已锁定达售资源约1600 亿元，叠加1-5 月新增货值300 亿元，我们预计今年总可售货值约1900 亿元，有望支撑公司销售去化表现继续优于同业。

    资产负债表保持健康，负债结构有望继续优化。2023 年公司压降有息负债120 亿元至415 亿元，期末净负债率大幅下降至15%。我们预计公司2024年或将在保持有息负债基本平稳的同时进一步优化融资结构，包括控制一年内到期的公开市场债券规模、增加银行贷款占比、降低直接融资占比等等。

    年初至今公司共新发行5 笔公开债，对应融资总额33 亿元，票面利率则落于3.55%~3.80%的区间，我们认为有望带动公司平均融资成本进一步下行（2023 年末为4.2%）。

    盈利预测与估值

    维持盈利预测不变。公司股价4 月下旬起急涨后自最高点已累计回撤22%，当前交易于8.9/8.1 倍2024/2025 年P/E和0.9/0.8 倍2024/2025 年P/B。公司土储高度聚焦杭州，财务稳健、融资畅通，我们看好其在板块由博弈政策底向博弈基本面底过渡中的估值回归机遇。维持跑赢行业评级和目标价9.3 元不变，对应10/9 倍2024/2025 年P/E和17%的上行空间。

    风险

    布局城市景气度恢复速度弱于预期；新增土储质、量不及预期。

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