中芯国际(688981)：产能利用率显著提升 持续推进工艺迭代升级

　　事件：近日公司发布2025 年一季度报告，2025 年第一季度公司实现营收163.01 亿元，同比+29.44%，环比+2.41%；归母净利润13.56 亿元，同比+166.50%，环比+36.67%；扣非归母净利润11.70 亿元，同比+88.00%，环比+162.35%。

    　　投资要点：

    　　生产性波动影响短期营收，产能利用率显著提升。受益于国际形势变化引起的客户提前拉货，国内以旧换新、消费补贴等政策推动的大宗类产品需求上升，以及工业与汽车产业触底补货等因素影响，使得公司25Q1 晶圆出货量环比增长15%，进而带动公司营收增长；但由于工厂生产性波动，25Q1 后半部平均销售单价下降，导致营收未能达到指引预期，这个影响会延续到25Q2，公司给出25Q2营收指引为环比下降4%到6%。公司25Q1 毛利率为23.10%，同比提升8.91%，环比提升2.01%，公司给出25Q2 毛利率指引为18%到20%；公司25Q1 净利率为14.24%，同比提升10.67%，环比提升0.79%。公司25Q1 产能利用率为89.6%，环比提升4.1%。

    　　海外客户收入环比增长，车规产品出货量稳步提升。从销售收入分地区来看，25Q1 中国、美国、欧亚占比分别为84%、13%和3%，从金额来看，中国区收入保持稳定，海外客户25Q1 收入环比增长。

    　　从下游应用领域来看，25Q1 智能手机收入占比24%，电脑与平板占比17%、消费电子占比41%、互联与可穿戴收入占比8%，工业与汽车占比10%。受益于公司主要汽车客户快速发展，以及公司过去几年持续加大对汽车电子平台的投入和重点布局，在BCD、CIS、MCU、域控制器等领域，与产业链紧密合作，公司车规产品出货量稳步提升，带动公司在汽车领域的收入增长，公司25Q1 工业与汽车收入环比增长超过20%。

    　　拥有丰富的工艺技术平台，并持续推进工艺迭代和产品性能升级。

    　　公司目前具备逻辑电路、电源/模拟、高压驱动、嵌入式非挥发性存储、非易失性存储、混合信号/射频、图像传感器等多个技术平台的量产能力，并持续推进工艺迭代和产品性能升级。在广泛温和复苏的市场环境下，BCD、MCU 和特殊存储器需求旺盛，25Q1 总体收入环比增长20%左右；在高压驱动 HVCMOS 领域，由于产能受限，应用于40nm 和28nm 的AMOLED 小屏显示驱动平台供不应求；公司协同战略客户及战略合作伙伴首推40nm HV-RRAM 附加值高及高性价比的显示驱动芯片产品，并实现量产及终端行业应用；在图像传感器CIS 及图像信号处理器ISP 领域，公司持续加大　　技术平台布署和产能建设。

    　　盈利预测与投资建议。公司为中国大陆晶圆代工龙头企业，拥有丰富的工艺技术平台，并持续推进工艺迭代和产品性能升级，在国际地缘政治冲突加剧的背景下，晶圆制造自主可控需求迫切，公司车规产品出货量稳步提升，AI 算力需求旺盛，公司具备中国大陆最为领先的先进制程技术，有望充分受益于AI 芯片国产化浪潮，我们预计公司25-27 年营收为682.04/795.07/911.10 亿元，25-27 年归母净利润为50.75/62.28/75.42 亿元，对应的EPS 为0.64/0.78/0.94元，对应PE 为132.85/108.24/89.38 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；国际地缘政治冲突加剧；下游需求不及预期；新产线建设进展不及预期；新工艺平台研发进展不及预期。

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