利率债周报：贸易关系阶段性缓和 利率震荡上行
统计区间：2025 年5 月9 日至2025 年5 月15 日
重点事件点评
进出口数据：4 月对美出口同比增速大幅回落，但转口贸易对我国出口形成有力支撑，其中，对东盟出口增速提高9.2 个百分点至20.8%，主要源于美国对越南等地区处于关税豁免期，“抢转口”效应明显。
通胀数据：4 月CPI 环比走高主要受食品价格和出行服务价格支撑；PPI环比表现偏弱主要受国际输入性因素拖累以及部分能源价格季节性下降，此外，4 月建筑业需求景气度下降，对黑色金属产业链价格也形成拖累。
金融数据：4 月政府债券融资继续支撑社融，私人部门信贷偏弱，可能与实体融资需求不足、一季度信贷冲量透支、化债置换存量贷款等因素有关。由于降准降息已先于社融信贷数据落地，数据公布后债市反馈有限。
资金价格：中枢下行
统计期内，央行净回笼资金超4000 亿元，但受降准降息刺激，资金利率仍保持下行，DR007 下行至1.50%附近，DR001 下行至1.40%附近。
一级市场：新增专项债发行节奏相对靠后
统计期内，一级市场共发行利率债67 只，实际发行总额9464 亿元，净融资额为6587 亿元。截至5 月15 日，国债净融资规模及进度均高于近年同期；新增地方专项债规模约占全年新增额度的30%，快于2024 年同期，但不及2022-2023 年同期，5 月以来尚未呈现出放量特征。
二级市场：利率震荡上行
统计期内，利率以震荡上行为主，主要源于中美会谈取得积极进展，阶段性抬升市场风险偏好。此外，双降落地后债市也呈现出一定的止盈压力。
市场展望
基本面上，一方面，5-7 月的抢出口效应或进一步显化，但可能以去库存为主，对国内的通胀水平的提振比较有限，内需的持续性改善也依然需要时间；另一方面，贸易摩擦也存在反复的可能。因此，长期限利率震荡区间的上限不会太高。
政策面上，财政及产业政策方面，中美会谈取得良好进展后，大规模增量政策预期降温。货币政策方面，双降落地后，新一轮存款利率下调或将落地，而且幅度可能高于政策利率下调幅度。此外，央行在2025 年一季度货币政策执行报告中提及，年初以来，考虑到国债市场供不应求的情况，央行阶段性暂停国债买卖操作，未来将“视市场供求状况择机恢复操作”。市场对央行买入短期国债的预期有所升温，或带动曲线走陡。
资金面上，虽然5 月利率债供给压力较大，但本次降准释放1 万亿元资金，补充了利率债融资占用的资金量，资金面可保持谨慎乐观。
总结来看，贸易关系阶段性缓和后，抢出口效应和风险偏好抬升对债市有一定压力，但内需持续性改善依然需要时间，同时，5 月降准降息带动资金利率定价锚下行，或限制债市收益率的上行幅度，预计近期债市以震荡走陡行情为主，增量信息重点关注4 月经济数据以及存款降息。
风险提示：经济环境变化超预期；政策变化超预期；海外流动性超预期收紧。
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