债基、货基2025Q1季报解读：“长债风险”管理下的基金行为变化

　　近期央行在一季度货政报告专栏指出“债券市场利率关系到整个金融市场的稳定发展，2023 年硅谷银行事件是利率风险的典型案例”，“当前机构债券投资交易和风险管理能力仍有待提升，长期国债容易引发羊群效应和市场单边波动，例如公募基金和理财资管产品交易价差有税收减免优势，短期交易意愿更强，加大债券市场收益率的短期波动”，是对一季度长期国债收益率创历史新低后央行流动性偏紧操作行为较好的注解。

    　　“长债风险”管理下的基金行为如何变化？2025 年1-2 月央行通过收紧资金的方式打断收益率下行趋势，叠加权益“春季躁动行情”启动提振风险偏好，债市收益率上行调整，纯债基金业绩不及“固收+”基金，赎回压力明显增加。

    　　至3 月中下旬，伴随着资金转松、权益持稳，债市转向修复。但受制于央行对长债风险的关注，资金价格维持“贵但平稳”的状态。整体来看，一季度受资金收紧影响，短端品种大幅调整，短债基金赎回压力较大，负carry 环境下债基加杠杆意愿较弱，缩久期减少净值回撤压力；货基负偏离度风险增加，规模下降主要系大行缺负债、机构端赎回所致，资产端受同业存款整改影响需求明显向同业存单转移。

    　　1、规模方面，2025 年一季度债券基金资产净值减少4958 亿至10.07 万亿元，其中债券占比较高的纯债基金规模下降较为明显，短端基金赎回压力居所有债基之首，而投资权益比例更高的“固收+”基金规模转增。受大行缺负债带来的赎回压力影响，货基资产净值减少2878 亿至13.31 万亿。

    　　2、收益方面，债弱股强行情下纯债基金业绩表现不及“固收+”基金，货币基金负偏离风险明显增加。2025 年一季度债券基金年化回报较2024 年四季度下行6.73 个百分点至-0.03%，业绩表现排序为二级债基（3.28%）>一级债基（0.94%）>短期纯债基金（0.32%）>中长期纯债基金（-1.67%）>被动指数债基（-2.02%）。受短端品种大幅调整影响，一季度货币基金7 日年化收益率均值为1.36%，较四季度下行0.07 个百分点，94%的货币基金出现负偏离风险。

    　　3、投资策略方面，一季度债基总体缩久期、去杠杆，抛售低票息资产。

    　　（1）资产配置方面，“赎回潮”影响下，一季度债券基金大幅减持信用债和政金债，“固收+”基金对股票持仓有所提高。

    　　（2）杠杆策略方面，资金大幅收紧加剧负carry 环境，机构加杠杆意愿趋弱，债基杠杆率下行0.54 个百分点至118.65%附近。

    　　（3）久期策略方面，央行管理长债风险的基调下市场对“适度宽松”预期逐步修正，市场调整过程下机构降低久期来减少净值回撤，2025 年一季度债基重仓券组合久期下行0.23 年至2.75 年。

    　　（4）信用持仓方面，负carry 环境下更加注重票息收益，赎回过程中优先抛售低票息资产，持有高票息的AA+产业债占比有所提高。

    　　一季度货币基金降杠杆（下行0.54 个百分点至118.65%）、缩久期（减少11.19天至75.67 天），同业存款整改影响下资产配置偏好从存款（减持1.31 万亿）向同业存单（增持1.39 万亿）转移。

    　　往后看，（1）低利率环境下债基更加追逐资本利得，导致偏低的期限利差和市场波动的放大，需要保持灵活的久期策略应对市场；负carry 环境下杠杆策略仍受限，但可关注资金价格中枢下移后重新成为正carry 品种的配置机会。

    　　（2）一季度债市大幅调整，银行理财安全垫加速释放、净值回撤可控，在年初机构对票息有较强诉求的情况下赎回潮尚未明显波及低等级品种；但监管已关注银行理财净值管理手段，整改过程中信用债利差压缩难度加大，需警惕理财安全垫耗尽后的净值波动放大风险，以及对基金的赎回压力。

    　　风险提示：权益反转引发债市调整，机构赎回超预期

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