博思软件(300525)：AI+电子凭证东风驱动成长

　　公告： 公司发布2024 年年度报告及25 年Q1 季报。根据公司公告，2024 年度，公司实现收入 21.42 亿元，yoy+4.8%，实现归母净利润 3.02 亿元，同比 -7.4%。25Q1，公司实现收入 2.57 亿元，yoy-1.2%；实现归母净利润 -0.63 亿元。业绩符合预期。

    　　收入结构优化，技术服务驱动增长。根据年报，分业务板块看，2024 年公司数字票证、智慧财政财务、数字采购三大主业收入分别为 8.86 亿元 (+1.30%)、7.10 亿元 (+4.86%)、4.62 亿元 (+4.77%)，均实现正增长。公司持续优化业务结构，以SaaS 服务为代表的可持续性收入占比提升至 55%。

    　　24 年利润略低于预期，主要系加大AI 投入，非现金项减值/折旧等影响。1）加大AI 投入，招聘人才，成本有所上升；2）计提信用减值；3）园区新楼折旧+政府补贴减少。

    　　经营现金流稳健。2024 年，公司经营活动产生的现金流量净额为 3.50 亿元，yoy+ 6.37%，现金流状况保持稳健。截至年末，应收账款为 9.37 亿元，同比增长5.75%。合同负债为1.68 亿元，同比增长3.30%，表明在手订单情况较好。

    　　25 年将继续加大AI 投入，政府AI 商机旺盛。公司将AI 作为核心驱动力，积极探索“行业垂直大模型+智能体”模式，赋能财政、票证、采购三大主业 。旗下“博智星”、“数字凭证基座”、“阳光公采大模型”等产品融入AI 功能 。作为腾讯生态合作伙伴，公司有望受益于微信AI 应用场景拓展 。

    　　电子凭证迎政策东风。 随着《会计信息化工作规范》及《会计软件基本功能和服务规范》发布、铁路电子客票全面推广数电票等政策落地，电子凭证会计数据标准已持续推广渗透 。

    　　公司作为标准服务保障单位，深度参与试点，有望受益于广阔的市场空间。

    　　维持“买入”评级。我们调整盈利预测，非税票据相关系统已较为成熟，预计未来保持相对稳定，同时公司主动收缩数字乡村等业务，因此我们下调数字票证、智慧财政财务单位侧收入增速及毛利率，预计2025-2027 年博思软件实现收入23.5、26.8、31.3 亿元（调整前25-26 年预测为28.34、33.23 亿元），考虑到全面拥抱AI 后研发及销售费用投入实现归母净利润3.61、4.38、5.34 亿元（调整前25-26 年预测为4.86、5.84 亿元）。我们为博思软件选取AI 政务领域税友股份、新点软件为可比公司，给予其可比公司平均PE2025E 59x，较当前估值仍有20%以上空间，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策推进节奏不及预期的风险；行业竞争加剧；应收账款发生坏账风险。

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