桐昆股份(601233)：业绩小幅增长 静待长丝景气复苏
事件描述
公司发布2025 一季报，实现收入194.2 亿元（同比-8.0%，环比-23.1%），实现归属净利润6.1亿元（同比+5.4%，环比+213.0%），实现归属扣非净利润6.0 亿元（同比+11.7%，环比+446.9%）。
事件评论
2025Q1 涤纶长丝景气有所修复，公司盈利环比改善明显，同比亦有所增长。公司是国内规模最大的涤纶长丝生产企业，参股浙石化20%股份部分贡献投资收益。销量方面，由于公司2024 年产能规模增长不大，2025Q1 产销量同比变动有限，POY、FDY、DTY、PTA 销量分别为180.6、44.9、24.4、41.9 万吨，分别同比-6.7%、+8.1%、+4.0%、+31.6%，涤纶长丝系列产品销量为249.9 万吨，同比-3.3%。盈利方面，2025 年一季度公司实现毛利率7.7%，同比+1.0pct，环比+4.6pct；实现净利率3.2%，同比+0.4pct，环比+2.4pct，2025Q1 公司实现对联营和合营企业投资收益2.5 亿元，同比基本持平，环比增长0.7 亿元。涤纶长丝行业在2025 年一季度景气略有修复，现做现卖下，根据百川盈孚及化纤信息网数据加工，2025Q1 涤纶POY、FDY、DTY、PTA 价差均值分别为1220、1545、2287、251 元/吨，分别同比+200、+1、+125、-69 元/吨，价差整体略有向好；但与此同时，2025Q1 油价整体呈下行趋势，带动产业链价格下移，带来库存减值压力，公司在本季计提资产减值损失0.7 亿元。
涤纶长丝景气中枢有望上行。涤纶长丝供需迎来改善，目前国内涤纶长丝扩产周期已经进入尾声，2024 年全年产能同比下降2.3%，行业扩产节奏明显放缓，当前行业CR5 集中度已提升至65%。我们预计2025 年新增年产能约200 万吨，考虑2024 年新增产能极低，2025 年新增产量预计低于2024 年，供应增量有限，供需趋紧带动景气上行。企业行为方面：行业发布了“涤纶长丝行业高质量发展倡议书”，后续有望通过自律提升利润，看好行业景气中枢上行。
贸易摩擦引发市场担忧，我国是涤纶绝对供给中心。我国涤纶长丝对美直接出口极低，下游纺织品总出口中，美国约占20%。考虑我国涤纶长丝供应的“统治”地位，即便国内部分纺织品订单“流失”，原料仍难绕开我国的涤纶长丝供给，预计“贸易摩擦”对国内涤纶长丝产业中长期维度影响将有限。
维持“买入”评级。公司是国内最大的涤纶长丝生产企业，具备长丝年产能1350 万吨，连续24 年在我国涤纶长丝行业中销量名列第一，具有较大的市场话语权，有望受益涤纶长丝景气上行，享受巨大的业绩弹性。预计公司2025-2027 年归属净利润分别为28.1、34.1、42.1 亿元。
风险提示
1、服装需求不及预期；
2、原油价格大幅波动。
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