海南橡胶(601118)：贸易体量持续扩张 “摩羯”台风影响短期业绩

　　事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报。公司24 全年实现营收496.7 亿元（同比+31.8%），归母1.03 亿元（同比-65.2%），扣非归母净利润-5.81 亿元（同比减亏3.82 亿元）。业绩落于业绩预告中枢。其中，24Q4 实现营收167.7 亿元（同比+30.5%），归母5.64 亿元（同比-32.3%），扣非归母净利润-0.88 亿元（同比减亏1.93 亿元）。

    　　25Q1 实现营收100.4 亿元（同比+23.3%），归母-1.08 亿元（同比减亏0.53 亿元）；另外，公司拟向全体股东每10 股派发现金股利0.109 元（含税），分红总额0.4665亿元，股利支付率为45.12%。

    　　24 年贸易业务持续提升，受摩羯台风影响自产胶量下滑。（1）橡胶业务方面，自产胶产量12.13 万吨，同比-13%，主要系“摩羯”台风影响所致，台风对相关资产造成的损失为4.83 亿元，同时获得的保险赔偿为3.2 亿元。目前公司在积极进行胶园管理激励、智能割胶推广等工作，预计25 年产量有望回归；加工量约138 万吨（含受托管理的KM 公司和ART 公司），同比基本持平；贸易量超414 万吨（含受托管理的KM 公司和ART 公司），同比+9%，主要系合盛中国和上海龙橡贸易业务大幅提升所致。另外，公司抢抓EUDR 实施契机，实现EUDR 标准天胶销售近10 万吨，产品溢价大幅增加；橡胶木材营收大幅提升，主要系对胶园进行更新改造+经营模式调整所致；（2）非胶业务方面：开展海南省内基地分公司资产核查，实施土地分类管理措施，加大胶园林下土地短期租赁力度，推进土地规范化管理，土地租金收入创历史新高；制定非胶产业经营管理方案、林下经济发展实施方案，打造标准化凤梨种植基地，推动公司非胶产业转型升级。

    　　25Q1 毛利率继续改善，存货规模提升。Q1 毛利率4.47%，环比+0.30pct，同比+0.44pct。伴随天胶价格回暖+公司降本增效，毛利率水平有望逐步提升。此外，Q1公司财务费用为1.77 亿元，主要系利息费用较高，处于历史同期较高水平，为Q1 亏损主要拖累项之一。存货方面，截止一季度末，存货规模55.81 亿元，较24 年末增加3.57 亿，规模处历史次高（最高为24Q3 末的56.76 亿元），主要系胶价同比上涨所致。

    　　投资建议：当前国内外产区逐步进入开割季，物候条件良好，产出正常，进口量提升。

    　　需求端，受到关税摩擦影响，下游轮胎开工率下降，汽车产销预计也将受到冲击。上半年天胶产量预计同比增加，需求同比下降背景下，橡胶价格进入复杂的筑底阶段。

    　　当前公司业绩正在跟随行业逐步改善。我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年营业收入分别为550.2/664.2/834.1 亿元（前次25-26 年分别为549.3/723.7 亿元），归母净利润分别为3.04/6.22/11.31 亿元（前次25-26 年分别为5.65/10.19 亿元），当前股价对应PE 分别为63.3/30.9/17.0 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动、主产区产量增幅超预期、下游消费不及预期、研报中使用的数据或信息更新不及时等风险。

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