固德威(688390)：费用管控能力显著提升 Q1业绩环比改善

事件：2025 年4 月28 日，公司发布2024 年年报以及2025 年一季报，根据公司公告，2024 年公司实现营业收入67.38 亿元，同比-8.36％；实现归母净利润-0.62 亿元，实现扣非归母净利润-1.94 亿元，同比由盈转亏。分季度来看，24Q4 公司实现营业收入17.94 亿元，同比+5.41％，环比-0.07%；实现归母净利润-0.70 亿元，实现扣非归母净利润-1.62 亿元；25Q1 公司实现营业收入18.82亿元，同比+67.13％，环比+4.88%；实现归母净利润-0.28 亿元，实现扣非归母净利润-0.63 亿元，亏损环比收窄。公司24 年全年盈利能力承压主要原因是：

    1）公司逆变器和电池的境外销量较去年同期较大幅度下降；2）毛利较高的逆变器和电池的境外销量大幅下降，毛利较低的户用光伏系统境内销量较大幅度增加，综合导致营业成本增加；3）期间费用率提升。公司25Q1 业绩已环比有所改善，看好公司后续盈利能力持续修复。

    费用管控能力增强，盈利能力显著改善。25Q1 公司费用管控能力显著增强，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.06%/4.57%/7.37%/0.10%，环比分别下降1.02Pcts/0.16Pcts/1.43Pcts/0.49Pcts。得益于成本与费用管控能力加强，公司25Q1 盈利能力显著改善，毛利率与净利率分别为19.41%/-0.57%，环比提升4.11Pcts/2.80Pcts。

    产品畅销全球，持续技术创新。公司产品销往全球多个国家和地区，包括德国、澳大利亚、巴基斯坦、美国等市场，24 年全年逆变器出货59.95 万台，其中并网逆变器54.83 万台，储能逆变器5.12 万台，境外出货占比约51.13%。公司持续深耕户用和工商业光伏领域，24H1 发布了最新SDTG3 系列光伏逆变器，将 SDT 系列产品功率段扩大至 40kW，产品功率密度得到极大提高，最高效率达98.7%，有效提升发电量，24H2 发布全新款SDT G3 系列50kW、SMT G2系列 60kW 产品，该工商业产品采用独家“降噪”技术，打造超低噪音的工商业光伏逆变器。

    跨界布局热泵业务，有望提供新增量。公司控股子公司固德热已建成5 条全新高标准自动化热泵产品生产线，年产能30 万台，有效拓宽了公司的业务矩阵，有望为公司后续增长注入新的动力。

    投资建议：公司盈利短期承压，随着公司全球化布局的加深以及海外逆变器库存去化加速，看好公司后续盈利能力持续修复，热泵业务有望为公司提供新增量。我们预计公司25-27 年营收分别为86.02/104.47/124.31 亿元，归母净利润分别为4.39/5.60/7.16 亿元，对应PE 分别为23x/18x/14x，维持“推荐”评级。

    风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧风险等。

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