无锡振华(605319)：传统及新势力OEM放量叠加电镀高景气 归母净利润创一季度历史新高

　　事件：公司发布2024 年年报以及2025 年一季报。全年看，公司2024 年营业收入为25.31 亿元，同比+9.23%；归母净利润为3.78 亿元，同比+36.30%；单季度看，公司2025 年一季度营业收入为6.00 亿元，同比+22.48%；归母净利润为0.95 亿元，同比+22.20%。

    　　深度绑定头部新势力主机厂，公司主业营收、毛利率显著提升；公司2024 年营收分业务板块看，其中冲压零部件业务实现营收14.84 亿元，同比+16.64%，选择性精密电镀加工业务实现营收1.80 亿元，同比+17.55%。毛利率方面，公司2024 年冲压零部件业务毛利率为16.76%，同比+8.19pct，选择性精密电镀加工业务毛利率为80.53%，同比+1.11pct。我们认为，公司①冲压主业深度绑定特斯拉、理想汽车、小米汽车等头部新势力主机厂，有助于促进主营业务营收高景气、毛利率持续提升。②新业务电镀加工独供联合电子（博世）并于报告期内新拓展优质客户上汽英飞凌，考虑到电镀业务高毛利特点，公司整体将有望保持盈利能力上行通道。

    　　报告期内公司期间费用率稳中有降，降本控费表现优异；费用率方面，2024 年公司期间费用率整体为7.34%（同比-0.90pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.10%/3.75%/2.48%/1.01%；单季度看，1Q25 公司期间费用率整体为7.73%（同比-1.28pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.09%/4.10%/2.54%/1.00%。报告期内公司费用管控能力优异，期间费用率整体稳中有降。

    　　汽零业务随上汽及新势力高景气放量，电镀业务维持高盈利能力；汽零冲焊&小分拼业务是公司基本盘业务，成立以来通过工艺及区位优势深度绑定上汽系老客户，并基于自身八大生产基地紧密环绕国内长三角、华北、华中等整车生产集群，于近年积极拓展T、理想、小米等优质新势力客户。此外，公司近年拓展选择性精密电镀业务，布局汽车喷油嘴镀铬及新能源车功率半导体产品，2023 年完成对无锡开祥（为联合电子/博世在精密镀铬工艺领域国内唯一合格供应商）的并购重组，2024 年开拓新客户上汽英飞凌并获相应功率半导体电镀底板产品定点。考虑到上汽内销出口迎来拐点、新势力新客户持续放量、电镀业务品类持续拓展，公司汽零及电镀板块将有望贡献新的营收及业绩弹性。

    　　盈利预测：此前我们预计公司25/26 年将实现营收36.3/46.7 亿元，归母净利润4.5/5.2亿元，当前考虑到汽零、电镀板块高景气，我们调整盈利预测，预计公司25/26/27年将实现营收36.47/46.93/55.66 亿元(同比+44.10%/28.70%/18.60%），归母净利润4.96/5.83/6.98 亿元(同比+31.26%/17.55%/19.71%)，对应PE 为15.8/13.5/11.2x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：汽车零部件业务方面：行业下游传统主机厂客户出口业务增速不及预期、新拓展新势力客户销量增速放缓等风险。电镀业务方面：行业下游功率半导体渗透率增速不及预期。数据更新不及时风险以及行业规模测算偏差风险。

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