信用利差周报：信用定价的纠偏

　　本周信用债收益率总体上行，信用利差多数走阔，长端调整幅度较大。收益率方面，各券种0.5Y 走阔幅度多在3-7bp 附近，但国债、A+商行二级资本债收窄走出独立行情。信用利差方面，0.5Y 以收窄为主，其中A+商业银行二级资本债收窄幅度最大，中长端以走阔为主，但A+商行二级资本债收窄走出独立行情。

    　　基于Hermite 算法，本周城投债收益率总体上行，信用利差以走阔为主，调整幅度基本在5bp 附近。收益率方面，0.5Y/1Y 青海、2Y 黑龙江/青海/天津/云南、3Y 甘肃/黑龙江/吉林/辽宁/内蒙古/宁夏/青海/天津/云南、5Y 安徽/北京/广西/贵州/河北/河南/湖北/湖南/吉林/江西/辽宁/内蒙古/陕西/天津/新疆/云南/重庆可博弈2.3%以上收益，5Y 贵州可博弈3%以上收益。信用利差方面，贵州/黑龙江2Y 以上利差显著高于短期限，贵州/辽宁/云南5Y 利差显著高于中短期限，骑乘性价比高。隐含评级方面，AA(2)级及以上各省城投债最优个券收益无明显差异，但AA-级有明显分化，其中贵州、内蒙古、山东、上海AA-收益率显著较高，对应信用利差同样处于高位，其中贵州138bp，内蒙古99bp。行政层级方面，内蒙古地市级/青海地市级/云南地市级/贵州区县级/广西地级市园区/贵州地市级园区城投债可博弈2.4%以上收益，其中贵州区县级信用利差约151bp、贵州地市级园区利差约131bp。本周产业债收益率除1Y 及2Y 的部分地区，总体上行。收益率方面，地产民企全期限均超过3%， 5Y 非银AMC/5Y 贸易/5Y 汽车/3Y 旅游服务收益达2.4%。地产民企本周收益下行幅度最大， 1Y 收窄12bp。信用利差方面，除地产民企/非银担保/休闲旅游外，2-5Y 信用利差略逊于2Y 以下，具体来看，0.5Y 和1Y 信用利差主要位于30-40bp 区间，而2Y/3Y/5Y 信用利差主要位于20-30bp 区间。本周金融债收益率除寿险资本补充债下行外其余总体上行，上行幅度多于产业债。收益率方面，2Y 民营券商次级债/2Y 非银金租普通债/5Y 城商行二级资本债/5Y 农商行二级资本债/5Y 寿险资本补充债/5Y财险资本补充债最优个券仍可博弈2.3%以上收益。信用利差方面，非银金租普通债和民营券商次级债各期限信用利差总体高于其余金融债分类，各期限最优个券信用利差均在40bp 以上。

    　　基于余额平均算法，本周城投债收益率总体上行，信用利差亦走阔。收益率方面，0.5Y贵州，2Y 贵州/辽宁、3Y 辽宁/青海/云南、5Y 广西/黑龙江/辽宁/天津可博弈2.6%及以上收益，3Y 贵州、5Y 贵州/青海/云南可博弈3.1%以上收益。信用利差方面，多数省份中短期限利差高于长期限，骑乘性价比较高。隐含评级方面，AA(2)级及以上各省城投债最优个券收益无明显差异，但AA-级收益率差异明显，其中，辽宁AA-级收益率在3.6%以上，福建/甘肃/贵州AA-级收益率均在3.27%及以上，其次为黑龙江2.94%，AA-级收益率在3%处出现明显断层，对应信用利差同样处于高位，均在140bp 以上。行政层级方面，甘肃地市级/贵州地市级/辽宁区县级/云南区县级/贵州地市级园区/吉林地市级园区可博弈3.

    　　1%以上收益，贵州区县级/贵州区县级园区可博弈高达4.49%及以上收益且其信用利差均高达280bp 以上。本周产业债收益率总体上行，其收益率上行幅度均低于城投债。收益率方面，多数重点行业各期限收益率维持在1.9%-2.5%左右，但地产民企各期限收益率高达6.0%以上，其中 3Y 地产民企收益率高达11.10%，0.5Y/2Y 收益率分别较上周收益上行232.6bp/104.1bp。信用利差方面，不同行业各期限利差差异明显，短期限利差普遍高于中长期限，其中，地产国企各期限信用利差均在52bp 以上，地产民企各期限信用利差处于高位，0.5Y 地产民企信用利差超580bp，3Y 地产民企信用利差超920bp，且均较上周有所走阔。本周金融收益率总体上行，各期限收益率上行幅度均低于城投债。收益率方面，0.5Y 寿险资本补充债可博弈高达6.8%以上的收益，1Y/2Y/5Y 民营券商次级债收益率超4.3%。信用利差方面，0.5Y 寿险资本补充债、1Y/2Y/5Y 民营券商次级债信用利差明显高于其余金融债分类。

    　　风险提示：（1）数据更新不及时及提取失误风险；（2）Hermite 算法无法完整刻画方差较大聚类，最优个券形成的最长连线无法代表聚类平均估值情况，采用样本点拟合曲线导致推荐期限无样本券；（3）余额平均算法易受样本进入退出扰动，变化值参考意义较低；（4）历史分位信号效用减弱。

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