万华化学(600309)点评：加码乙烷裂解路线布局 突破高端聚烯烃技术封锁 打造万华国际化3.0时代

　　公司公告：万华化学、万融新材料与阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学于2024年7 月23 日在北京举办《项目合作协议》签约仪式。根据协议，阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学组成投资联合体和万融新材料将在按相关法律法规审批的前提下意向按照50%:50%持股比例组建中外合资公司，主要利用北欧化工的先进专有Borstar?技术，共同启动在福建省福州市建设一套产能160 万吨/年的特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。

    　　聚焦高端聚烯烃牌号，打造产业链一体化优势。此次合资相关股东北欧化工拥有国际先进的专有Borstar?技术，根据其公司公告，其技术将使终端聚烯烃产品拥有特殊的性能和结构优势，可以定制相关PE 和PP 树脂的分子结构，实现高韧性和耐应力开裂、抗蠕变/抗爆裂、高刚性/冲击平衡及尺寸稳定性等性能，同时北欧化工同样在荷兰拥有3 万吨POE产能。此次合作一方面有望解决国内高端PE/PP 牌号不足现状，另外一方面有望进一步推动POE 国产化趋势，公司未来石化板块终端产品附加值有望持续提升。

    　　与博禄化学深度合作，增订9 艘VLEC 乙烷船舶，深入乙烷裂解的石化业务路线。博禄化学是北欧化学（股权36%）和阿布扎比国家石油公司（股权54%）的合资公司，根据博禄公司公告，博禄化学在阿联酋鲁韦斯的博禄四期项目将新增150 万吨/年的乙烷裂解装置，建成后聚烯烃总产量将达640 万吨/年，其在特种聚烯烃生产（包括乙烷在内的多种原料路线）方面具有的丰富经验。公司此次与博禄化学深度合作，有望充分发挥公司在乙烷供应链的优势（包括乙烷原料成本、码头资源、VLEC、生产工艺等）。同时，公司持续加码未来在乙烷裂解的石化路线上的布局，根据中国证券报，万华签约仪式当天与阿布扎比国家石油物流与服务公司签署了《万融新材料（福建）有限公司、AW Shipping 9 艘VLEC 乙烷船舶租赁协议》，由AW Shipping 公司在江南造船集团订购9 艘VLEC，然后期租给万融新材料，来满足未来潜在的乙烷、乙烯采购的运力需求。目前乙烷原料价格已经回落至历史低位，根据彭博数据统计，截至7 月19 日当周乙烷MB 均价为124 美元/吨，公司未来持续深入乙烷制乙烯路线有望明显缓解石化业务成本压力。

    　　投资评级与估值：维持公司24-26 年盈利预测，预计实现归母净利润185.2、201.7、259.9亿元，当前市值对应PE 估值为13X、12X、10X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。

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