交通运输行业2025年一季报综述：价格战进入深水区 行业盈利短期承压 市场预期降至低位

　　投资摘要：

    　　价格竞争依旧较为激烈，量升价降还在继续。25Q1 快递行业件量增速21.6%，维持了较高的水平。与之对应的，快递行业单票收入25Q1 呈现继续下行的趋势。量升价降的现象贯穿了去年全年，25Q1 也依旧延续，行业价格战烈度较高。中通在一季报中表示“快递行业的竞争已进入白热化阶段，低价值或亏损件占比的扩大进一步加剧了行业挑战”，是行业的真实写照。

    　　中通与圆通增速提升，头部企业重拾份额优先策略。25Q1 申通、韵达市场份额分别提升0.5pct 和0.1pct，圆通份额基本维持不变，中通份额下降0.4pct。与24 年不同公司策略有所分化（中通重质量，韵达申通抢份额）不同的是，进入25 年后通达系公司竞争策略趋于一致，都以提升市场份额作为业务重心，这一变化显然进一步提升了价格战的烈度。

    　　中通方面，一季度市场份额虽然还略有下降，但从24 年的增速明显低于行业均值，到25Q1 的接近行业均值，中通提升市场份额的诉求已经表现的较为明显；圆通方面，3-4 月的月度经营数据中可以看出，其加大了对市场份额的争夺力度，业务量增速超过了申通和韵达。两家头部企业同时加大对市场份额的争夺力度，对行业后续的价格水平形成一定冲击。

    　　申通和韵达对市场份额的争夺也十分激烈，22 年以来两者市场份额快速拉近，韵达领先幅度已经很小，申通显然对韵达行业第三的地位形成了有力的冲击。由于两者单票收入与市场份额都较为接近，双方在价格战中都不可能轻易退让，是低价件领域竞争烈度不断加剧的原因之一。

    　　价格战导致单票净利润整体下行。受价格战烈度加剧的影响，25Q1 行业整体表现为利润下降。若将盈利拆解为件量乘以单票净利润，则表现为件量增长无法完全对冲单票盈利下降造成的影响。分上市公司看，Q1 表现最好的是申通，实现了扣非归母净利润24.2%的增长，体现出其在成本管控及加盟商体系优化上的成果；中通实现了较低的净利润增长，圆通与韵达则录得业绩同比下滑。由于价格战加剧导致行业盈利水平的整体性下移，不同公司之间的盈利差距与单票盈利的差距较之前也更加明显。25Q1，中通单票净利降至0.26 元，但依旧显著高于其他三家上市公司；圆通单票净利经历了24 年以来的缓慢下行，目前降至0.12 元附近；韵达和申通单票净利分别为0.05 和0.04 元，单票净利润分化为较明显的三个层级。

    　　以价换量的边际收益或将减弱，价格战进入深水区。我们认为2025 年的快递价格战相比于2024 年最大的区别可能会来自于需求端，目前低价件领域“以价换量”的策略后续可能面临边际收益递减。去年一整年，行业持续降价，对价格敏感型客户的挖掘已经较为充分，预计后续继续降低价格能够带来的增量需求不及24 年。成本端降幅有限也是今年行业盈利承压的重要原因。24 年由于件量大幅增长，行业单票运输成本及单票分拣成本都较23 年有明显摊薄。但在产能利用率处于较高水平的25 年，规模效应带来的成本摊薄会弱于24 年。在这一背景下，今年价格战中总部与加盟商都会承受比往年更大的价格压力，快递行业价格战进入深水区。

    　　投资建议：周期接近底部，行业业绩与估值短期承压，关注后续业绩弹性我们认为目前市场对快递板块的预期处于较低水平，一方面，上市公司单票市值持续下降，且接近历史最低水平；另一方面，上市公司单票市值与单票净利润的比值在缓慢下降的同时显著趋同，意味着市场目前在给予上市公司估值时基本参照现有业绩，而弱化对格局改善可能性以及后续价格战缓和可能性的考量。

    　　目前行业周期处于相对底部区域，短期业绩承压，“黎明前的黑暗”对于投资者来说较为难熬。但中长期看，任何行业都需要合理利润，不可能长期维持在高强度价格战状态，快递行业“反内卷”以及高质量发展是大势所趋。因此从行业布局角度看，目前快递行业是典型的左侧行业，且一旦价格战缓和，行业盈利弹性较大，值得持续关注。

    　　风险提示：行业政策出现重大变化、价格战烈持续时间超预期。

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