《上市公司重大资产重组管理办法》修订稿点评：重组办法优化落地 活力效率双提升

本期投资提示：

    事件：2025 年5 月16 日，证监会发布了《关于修改＜上市公司重大资产重组管理办法＞的决定》（以下简称《重组办法》），自公布之日起施行。本次修改，是进一步落实“新国九条”、并购六条提出的“多措并举活跃并购重组市场”、“提升监管包容度、提高支付灵活性和审核效率”等要求的配套调整，也与2024 年7 月正式实施的新《公司法》相适应。

    建立重组股份对价分期支付机制，新兴成长行业并购活力有望进一步激发。《重组办法》明确上市公司发行股份购买资产及募集配套资金的，可以申请一次注册，分期发行，对应注册决定有效期为48 个月，相较于一次注册、一次发行的12 个月有效期延长了三倍，并可根据相关资产的利润预测数约定分期支付安排，即允许分期支付与业绩承诺相结合。并购重组的分期支付，降低了收购方的短期资金压力、避免一次性支付后可能出现的业绩不达标却无法追回对价的风险；同时也更契合硬科技、生物医药等未来业绩成长不确定性较高行业特点，从而提高交易灵活性和谈判成功率，提升并购重组积极性。此外，是否构成重组上市等的认定上，将分期发行的各期股份合并计算；相关主体的锁定期自首期股份发行结束之日起计算。

    重组分期支付与美国再融资“储架发行”制度具有相似性。2019-2024 年，美股储架发行的再融资项目数占再融资市场比重为58%-78%，而融资规模占比47%-80%。基于分期支付的便捷性和灵活性，预期未来会有更多的上市公司并购重组倾向于选择这一支付方式，后续“储架”发行也有望在非并购类再融资中进一步推广。

    明确两类交易无需并购重组委审议，优质大市值企业并购审核效率将进一步提升。目前，沪、深交易所并购重组简易审核程序适用以下两类交易：一类是上市公司之间换股吸收合并；另一类是市值超过100 亿元且信息披露质量评价连续两年为A 的优质公司，发行股份购买资产且不构成重大资产重组。本次《重组办法》进一步明确，符合上述简易程序的重组交易无需经历交易所并购重组委审议，证监会将在5 个工作日内作出决定（普通审核程序为15 个工作日）。截至2025 年5 月16 日，沪深A 股市场中，满足总市值超100 亿元且22/23年信披质量双A 的上市公司占比9.4%。上述安排进一步简化了重组审核流程，提高了审核效率，有往支持更多优质大市值企业借助并购重组进一步做优做强。

    私募投资基金投资期限与锁定期实施“反向挂钩”，完善锁定期规则支持吸收合并。《重组办法》明确私募基金在董事会决议公告时投资期限满48 个月的，第三方交易中的锁定期限由12 个月缩短为6 个月，重组上市中控股股东、实际控制人及其控制的关联人以外的股东的锁定期限由24 个月缩短为12 个月。将私募基金投资期限与锁定期实施“反向挂钩”，可有效缓解投资“退出难”的问题，提高私募基金参与并购重组的积极性，畅通私募基金服务新质生产力“募投管退”的正向循环。在我国经济从规模扩张转向高质量发展的阶段，上市公司之间的吸收合并可提高产业集中度、优化资源配置，提升企业质量，为更好支持上市公司之间吸收合并，《重组办法》对被吸并方控股股东、实际控制人或其控制的关联人设置6 个月锁定期，对构成收购的设置18 个月锁定期，对被吸并方其他股东不设锁定期。

    监管适应性增强，对财务状况变化、同业竞争和关联交易监管的包容度提升，《重组办法》将上市公司应当充分说明并披露本次交易有利于“改善财务状况”、“有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性”的要求，调整为“不会导致财务状况发生重大不利变化，不会导致新增重大不利影响的同业竞争及严重影响独立性或者显失公平的关联交易”。

    我们认为，这将推动更多从产业逻辑、商业逻辑和市场化角度出发的优质并购项目实施，同时也需要上市公司和投资者加强对并购后财务压力、关联交易和同业竞争的关注度。

    随着“科八条”“并购六条”、《重组办法》等系列政策的持续推进，并购重组市场迎来发展新契机，政策红利释放显著提振市场活跃度。截至2025 年5 月16 日，沪深A 股市场年内已披露74 宗并购重组预案，较23 年、24 年同期分别增长161%、190%，充分展现上市公司参与热情的增加；已披露并购重组交易价值832.19 亿元，虽约为2024年同期的78%，但已超越2023 年同期水平。《重组办法》正式发布后，股份分期支付、简易程序审核等配套机制的落地实施，上市公司开展并购重组的制度性障碍将进一步破除，预计将吸引更多市场主体积极布局，推动并购重组市场向纵深发展。

    风险提示：需警惕并购重组审核进度不及预期、产业政策变化、二级市场股价波动等。

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