中裕科技(871694)：需求回暖带动25Q1营收高增 募投项目有望年底完工

　　事件：公司发布2024 年年报与2025 年一季报。2024 年，公司实现营业收入5.99 亿元，同比下降10.16%，实现归母净利润1.05 亿元，同比下降17.14%；2024 年第四季度，公司实现营业收入1.62 亿元，同比下降15.32%；实现归母净利润0.29 亿元，同比下降17.95%。2025 年第一季度，公司实现营业收入1.84 亿元，同比增长48.81%，实现归母净利润0.31 亿元，同比增长117.21%。

    　　2024 年海外页岩气需求下降致公司业绩承压

    　　（1）成长能力分析：2024 年，公司收入分产品看，耐高压大流量输送软管营收3.89亿元，受美国及中东页岩气需求下滑影响，营收同比下降18.84%；普通轻型输送软管营收1.59 亿元，营收同比增长9.77%；钢衬改性聚氨酯耐磨管营收0.18 亿元，同比增长158.44%；柔性增强热塑性复合管营收0.04 亿元，同比下降27.61%。2025年一季度收入增长原因为公司订单数量增加，其中耐高压大流量输送软管产品需求增加。分区域看，公司2024 年境内收入占比小幅增长，境内营收占比34.76%，占比同比增长4.27pct；同期境外营收占比降至65.24%。

    　　（2）盈利能力分析：2024 年，公司毛利率为48.85%，同比增长2.38pct，2025 年一季度公司毛利率为50.72%，同比增加1.83pct，整体仍维持较高利润率水平。费用率方面，2024 年，由于海外运营费用及海运费增长，销售费用率为12.34%，同比增长1.48pct，研发费用率为5.75%，同比增长0.84pct。2025 年一季度公司销售费用率为13.18%，同比下降5.87pct，研发费用率为4.69%，同比下降2.99pct。

    　　公司软管产品品类丰富，募投项目均有望于年底完工。产品矩阵方面，公司产品定位高端市场，其中耐高压大流量输水软管主要用在页岩油气压裂水开采，普通轻型输送软管主要用于消防、市政应急、工业等领域，柔性增强热塑性复合管（F-RTP）和钢衬聚氨酯管将覆盖油气集输，矿山开采等领域。募投项目方面，沙特子公司预计2025年底完成厂房改造及设备安装。其余国内募投项目如安徽优耐德和钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目均计划于2025 年底完工。

    　　维持“增持”评级。公司是国内稀缺的耐高压大流量输水软管“小巨人”，目前在页岩油气水压裂软管行业内处于领先地位，美国、中东等页岩油气市场整体维持稳健增长态势。考虑公司2024 年海外需求不及预期导致当年收入同比下降，2025 年有望恢复增长。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1.2（前值1.39）/1.43（前值1.58）/1.67 亿元，按照最新收盘价，对应PE 分别为21/17/15 倍。考虑到公司于沙特本土化生产优势及新品产能建设稳步推进，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格变动的风险；下游需求波动的风险；汇率变动的风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。

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