中芯国际(688981)：产能利用率饱满 汽车需求增长

　　维持中芯国际的“买入”评级，调整中芯国际港股目标价至49.7 港元，潜在升幅15.6%，调整中芯国际A 股目标价至人民币99.4 元，潜在升幅15.8%。

    　　维持中芯国际“买入”评级：虽然中芯国际表示今年一季度收入及毛利率受到一次性厂务维修的影响，并表示该影响将在二季度持续，但是公司预期该影响将在今年三季度后半段消除。在产能稳步增长的同时，公司的产能利用率有望维持饱满。从下游需求来看，工业和汽车需求反弹较好。而且，公司将抓住在BCD、CIS、MCU 等汽车产品领域的成长机会。在当前阶段，公司受到中美关税的影响相对较小，而来自于下游需求以及客户预测出货量的潜在影响更大。我们认为中芯国际仍然是中国晶圆代工在地化需求上行阶段中最重要的受益标的之一。目前，中芯国际港股2025 年EV/EBITDA 为12.4x，仍具有上行空间，重申“买入”评级。

    　　公司预计一次性厂务维修影响将持续至二季度：今年一季度，中芯国际收入为22.5 亿美元，同比增长28%，环比增长2%，低于指引区间下限。毛利率为22.5%，同比增长8.8 个百分点，环比下降0.1 个百分点，高于指引区间上限。公司指引二季度收入中位数21.35 亿美元（同比增长12%，环比下降5%），指引二季度毛利率中位数19%（同比增长5.1 个百分点，环比下降3.5 个百分点）。公司表示一季度收入及毛利率受到厂务维修带来的一次性影响，并表示该影响将在二季度持续。中芯一季度营业费用率为12.8%，同比环比均下降5.6 个百分点，部分受到客户急单挤压研发产能带来的研发费用下降的影响。中芯一季度净利润为1.88 亿美元，同比增长162%，环比增长75%。

    　　估值：我们给予公司2025 年14.1x 的目标EV/EBITDA，调整中芯国际港股目标价至49.7 港元，潜在升幅15.6%，调整中芯国际A 股目标价至人民币99.4 元，潜在升幅15.8%。

    　　投资风险：全球贸易政策变化影响终端需求和供应链波动。半导体下游需求（智能手机、新能源车、工业等）复苏速度较慢，公司基本面上行速度较慢，影响估值反弹。半导体晶圆代工新增产能较快，公司产能利用率提升较慢。行业竞争加剧，价格压力增大，拖累利润表现。

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