固定收益定期报告：短端利率的空间有多大 兼评一季度货币政策执行报告
5月6日-5月9日短端品种表现亮眼，1Y存单利率更是突破1.75%左右的阻力位，下行接近10BP。5月12日-5月16日政府债净缴款大幅激增至6453亿元，资金面承压但5月15日降准落地会提供1万亿元的长期流动性支持，预计资金利率有望维持在1.5%附近。5月12日《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，本次中美经贸高层会谈取得实质性进展，美方取消了共计91%的加征关税，中方相应取消了91%的反制关税；美方暂停实施24%的“对等关税”，中方也相应暂停实施24%的反制关税，期限均为90天。本次中美谈判结果大幅超出预期，市场情绪高涨，债市迅速回调，长端回调幅度更大，收益率曲线走陡。后续“抢出口”将继续，市场预期调整，短期内进一步宽松的可能性下降，不排除资金面波动加大的可能性，但短期来看短端依然有价值。考虑到存单利率下行较为顺畅且月内后续到期续作压力逐步加大，如果资金利率维持在政策利率附近，则1Y存单下行至1.6%附近时需止盈。
5月9日央行公布《2025年第一季度中国货币政策执行报告》，主要有以下三点值得关注：
1.肯定了利率形成和传导的阶段性结果，后续将进一步完善利率调控框架：明确提及“降低银行负债成本”，MLF、买断式的美式招标有利于降低银行负债成本；降准提供长期流动性缓解银行负债端压力叠加降息带动利率中枢下移，二者共同推动银行存单发行利率的下行也有利于降低银行负债成本；此外还预示新一轮存款挂牌利率调降的到来。重提长债利率风险并再次引用硅谷银行案例，并且提到国有大行参与债券交易较少，鼓励国有大行多参与债券交易以推动国债市场合理定价，批评长期国债交易活跃集中在少数活跃券上容易引发羊群效应和市场单边波动，未来可能会设计制度或者鼓励非活跃券参与交易，这将提高非活跃券的交易价值。
2.从注重盘活存量和防空转转为注重加大信贷投放和突出数量型工具：删除了2024Q4货币政策执行报告里的“更好把握存量与增量的关系，注重盘活存量金融资源，提高资金使用效率”和“在防范资金沉淀空转的同时，引导金融机构深入挖掘有效信贷需求”相关表述，转为“引导金融机构进一步优化信贷结构”和“引导银行加大信贷投放力度，保持信贷总量合理增长”，这说明央行对信贷投放的关注点从前期的注重结构调整再次转为偏重总量增长。删除“利率”表述的同时将“存款准备金”位置前移，还增提“中期借贷便利、再贷款再贴现”，与降息10bp已经落地、降准即将落地相关，整体更为注重数量型工具且强调了中长期流动性支持，资金面或持续宽松。
3.多次提及美关税政策，设专栏谈政府债务及通胀：央行在《报告》中多次提及美关税政策，并指出“要加紧实施更加积极有为的宏观政策，以有力有效的政策应对外部环境的不确定性，加力支持实体经济”，说明当前政策主要聚焦于如何在外部冲击下巩固经济发展和社会稳定并实现稳增长。还开设专栏介绍我国政府债务情况以及后续政府债务扩张有国有资产作为可持续性支撑，为必要时财政进一步发力做铺垫。
风险提示
政府债供给超预期、货币政策超预期、经济表现超预期。
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