中化国际(600500)：减值拖累2024全年业绩 25Q1经营减亏

事件一：4 月29 日晚，中化国际发布2024 年报，公司2024 年实现营收529.25 亿元，同比-2.48%；实现归母净利润-28.37 亿元，同比-53.52%；实现扣非归母净利润-37.16 亿元，同比-58.63%。其中，公司第四季度实现营收134.34 亿元，同比+19.32%，环比-1.44%；归母净利-23.20 亿元，同比-77.38%，环比-338.91%；扣非净利润-23.45亿元，同比-72.53%，环比-329.54%。

    事件二：公司同日发布2025 年一季报，实现营收108.03 亿元，同比-7.01%，环比-19.59%；归母净利-3.96 亿元，同比-38.64%，环比+82.92%；扣非净利润-4.22 亿元，同比-23.64%，环比+82.00%。

    减值拖累全年业绩，一季度经营层面减亏

    四季度计提长期减值准备拖累全年业绩。2024Q4，公司归母利润出现大幅亏损，主要系2024 年锂电池及部分其他业务面临产能过剩、竞争加剧的现状，盈利空间持续压缩，公司计提长期资产减值准备16.06亿元。此外，经营层面，受限于目前所处行业持续下行的环境，公司环氧氯丙烷、环氧树脂等主要产品的价格处于行业历史的较低水平，叠加中化国际重要碳三一期项目装置于2024 年4 月末全面转固并投入生产，产能持续爬坡加剧了公司业绩的下滑。根据公司披露的经营数据， 四季度氯苯/ 氯碱/ 树脂/ 橡胶防老剂销量分别环比+15.54%/+7.28%/-5.38%/+6.44% ， 销售单价分别环比-8.44%/+9.43%/+2.57%/-4.28%。四季度综合毛利率为2.32%，环比+1.46pct。

    25Q1 连云港碳三环比减亏1.36 亿元。收入端，一季度受春节假期及部分产品季节性波动影响；利润端，根据公司一季报披露，1、2、3 月归属于上市公司股东的净亏损逐月收窄，一季度累计-3.96 亿元，剔除2024 年资产减值及特殊事项后，环比减亏0.86 亿元；累计实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润-4.22 亿元，剔除2024 年资产减值及特殊事项后，环比减亏0.85 亿元。2025 年一季度碳三产业链开工率环比明显提升，其中核心装置PDH 开工率达100%，主要原料及能源消耗环比下降，同时公司积极压降能源价格，一季度实现显著节降。扬农瑞恒1、2、3 月净亏损环比收窄，一季度累计净利润-2.93 亿元，环比去年四季度减亏1.36 亿元。根据公司披露的经营数据， 一季度氯苯/ 氯碱/ 树脂/ 橡胶防老剂销量分别环比-15.93%/+3.73%/-20.74%/-21.74% ， 销售单价分别环比-0.42%/-9.40%/+5.56%/-4.19%。一季度综合毛利率为3.06%，环比+0.74pct。

    聚焦打造“2+2”核心产业链，在建项目储备丰富

    公司聚焦环氧树脂、聚合物添加剂两大优势产业链，巩固行业地位，打造全球领先的产业链及解决方案供应商，并大力发展工程塑料和特种纤维产业链，覆盖中间体到工程塑料/纤维及材料改性，打造差异化产品组合。2024 年，促进剂项目按计划顺利推进，已于2024 年下半年投料试车；尼龙66 市场推广顺利，销量同比增长70.99%；2500 吨/年芳纶扩产项目已于2024 年四季度按计划投料试车。

    投资建议

    我们预计2025-2027 年公司实现归母净利润分别为-7.29、0.48、4.21亿元（2025-2026 前值为5.06、7.96 亿元），对应PE 分别为/、276.89、31.47 倍，维持“增持”评级。

    风险提示

    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；

    （3）环境保护风险；

    （4）项目投产进度不及预期；

    （5）宏观经济下行。

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