益丰药房(603939)：业绩符合预期 精细化管理持续强化盈利能力

投资要点

    事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年实现收入240.62亿元（+6.53%，同比，下同），归母净利润15.29 亿元（+8.26%），扣非归母净利润14.97 亿元（+9.96%）。2025 年一季度实现收入60.09 亿元（+0.64%），归母净利润4.49 亿元（+10.51%），扣非归母净利润4.38 亿元（+9.65%）。

    2025Q1 净利率提升显著。公司2024 年实现销售毛利率40.12%（+1.91pp），销售净利率6.87%（-0.13pp）。2024 销售/管理/研发/财务费用率分别为25.68%/4.50%/0.14%/0.72% ， 同比变化+1.39/+0.24/-0.01/+0.34pp，销售费用率同增原因系新店爬坡投入增加。2025Q1 销售毛利率39.64%（+0.39pp），销售净利率8.21%（+0.74pp），销售/管理/研发/ 财务费用率分别为23.53%/4.65%/0.11%/0.69% ， 同比变化-0.87/+0.48/-0.05/+0.22pp。

    全品类实现稳健增长，非药品毛利率同比较大改善。分行业看，公司2024年实现零售收入211.88 亿元（+4.97%），毛利率41.39%（+1.80pp）；加盟及分销业务21.07 亿元（+11.34%），毛利率7.88%（-1.48pp）。分产品看，公司2024 年中西成药收入180.45 亿元（+5.56%），毛利率35.89%（+1.09pp）；中药收入23.13 亿元（+6.09%），毛利率48.40%（+1.27pp）；非药收入29.37 亿元（+4.80%），毛利率45.68%（+3.14pp）。2024 全年，公司实现线上收入21.27 亿元，其中O2O 贡献17.21 亿元，B2C 贡献4.06 亿元。

    “区域聚焦，稳健扩张”，24 年聚焦门店调整，25 年提质增效可期。截至2025Q1，公司门店总数14694 家（其中加盟3880 家），较年初新增94 家（其中自建26 家、加盟68 家）、闭店84 家。2024 全年新增门店2512 家（其中自建1305 家、并购381 家、加盟826 家）、闭店1078 家，较年初净增1434 家。

    盈利预测与投资评级：考虑公司自建门店拓展速度放缓，我们将公司2025-2026 年归母净利润由18.35/21.21 亿元调整至17.69/20.36 亿元，预计2027 年为23.39 亿元，对应当前市值的PE 为19/17/15X，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

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