三角轮胎(601163)：业绩短期承压 投资性价比仍存

　　公司发布24 年年报与25 年一季报，全年营收102 亿元，yoy-3%，归母净利11 亿元（扣非后8.7 亿元），yoy-21%（扣非后yoy-27%）；Q4 营收25亿元，同环比-0.3%/-2.5%，归母净利2.2 亿元，同环比-35%/-19%。24 年股利支付率38%。25Q1 公司实现收入22 亿元，同环比-6%/-12%；实现归母净利润1.7 亿元，同环比-44%/-24%，低于我们前瞻预期净利（2.8 亿元），主要是受原材料价格上涨、行业竞争加剧以及国内需求下滑影响。考虑行业成本压力与下游需求偏弱影响，我们下调盈利预测；但公司对美收入占比不足1%，美国关税影响有限，且大额净货币性资产（现金+定期存款-带息债务）接近总市值，具备投资性价比，维持“增持”评级。

    　　受成本挤压24 年业绩承压，大额净现金投资性价比仍存2024 年公司实现轮胎产量2452 万条，同比+1%；实现轮胎销量2435 万条，同比-5%，主要受产成品库存低位影响。2024 年公司海外收入同比下降4%至60 亿元，占总收入比例59%，毛利率同比下降4.4pct 至20.3%，主要是受国际市场竞争影响，高毛利巨胎销量下降30%。全年受海运费与原材料成本上升影响，24 年公司综合毛利率同比下降3.6pct 至18%；期间费用率为7.4%，同比持平。据公司年报，24 年公司净货币性资产为100 亿元（货币资金+定期存款-带息债务），截至4 月25 日公司总市值为112 亿元，投资性价比较高。

    　　25Q1 销量/毛利率承压下滑，成本端改善逐步兑现25Q1 公司实现轮胎产量586 万条，同环比+2%/-6%；实现销量527 万条，同环比-10%/-11%。据米其林公告，25Q1 中国半钢替换需求同比下降1%。

    　　受国内经济偏弱以及新能源汽车加速迭代减少了旧胎更换需求影响，一季度中国半钢胎市场有所承压，对公司出货量影响较大。据公司公告，25Q1 公司主要原材料综合采购价格同环比上涨12.5%/0.1%，受成本端挤压，单季毛利率同环比-5.3/-0.2pct 至15.5%。据百川盈孚，截至4 月18 日，天然橡胶/丁苯橡胶/顺丁橡胶价格环比年初-11%/-19%/-13%，主要原材料价格明显下降。伴随成本端改善以及下游需求恢复，公司业绩有望逐步改善。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑行业成本压力与下游需求偏弱影响，我们下调25-26 年盈利预测18%/20%至11.0/11.8 亿元，预测27 年业绩为13.2 亿元，25-27 年对应EPS 为1.37/1.47/1.65 元。选取可比公司2025 年Wind 一致预期平均8xPE 作为参照，考虑公司对美收入占比不足1%，美国关税影响有限，给予公司2025 年11xPE（前值10x），对应目标价15.07 元（前值16.70 元）。维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动，下游需求不及预期，行业竞争加剧。

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