太阳纸业(002078)：年报符合预期 业绩有望逐季上行

事件描述

    公司发布年报，2024 年实现营收407 亿元（同增3%），归母净利润31 亿元（同增1%），扣非净利润32 亿元（同增7%）；2024Q4 实现营收98 亿元（同降6%），归母净利润6.4 亿元（同降32%），扣非净利润6.4 亿元（同降32%）。2024 年分红比例27%（较2023 年持平）。

    事件评论

    分业务来看， 2024 年文化用纸、牛皮箱板纸、溶解浆仍贡献主要收入和主要毛利，合计营收占比和毛利占比均超过75%。2024 年太阳纸品销量751 万吨（同增13%），增量85万吨，预计主要来自牛皮箱板纸（2023Q3 新投产100 万吨，2024 年产能释放，全年收入同增11.5%），铜版纸（预计2024 年销量增加，主因市场销售较好，产线转做铜版，全年收入同增18%），预计生活纸和非涂布文化纸销量也有所增加，淋膜原纸销量同比有所下降，主因白卡纸市场景气度较弱。2024 年太阳浆销量146 万吨（同比持平）。其中溶解浆全年销量预计超60 万吨，老挝基地满产，山东基地2024Q4 受兖州20 万吨产能搬迁影响销量减少，溶解浆2024 年收入同增12%，主要由量增带来，搬迁到北海的产能预计2025Q2 正常运转；化机浆、化学浆2024 年销量同比变化预计较小。

    2024Q4 季度业绩低于前面三个季度，主因文化纸吨净利较低，四季度同业低价竞争，导致10 月文化纸盈利承压，后因龙头停机因素影响，11 月-12 月吨盈利逐步修复；溶解浆、箱板纸等其他核心品类（除产线搬迁影响外）销量和吨盈利均环比平稳。

    后续展望：2025Q1 和2025Q2 季度业绩有望持续上行。文化纸11 月以来累计涨价落地300 元以上；溶解浆、箱板纸产销量和盈利表现稳定；外盘阔叶浆1-2 月累计涨价落地40美金，3 月20 美金涨价以及4 月新发布20 美金涨价落地情况待观察；预计2025Q2 北海溶解浆重启；老挝林地种植面积2024 年新增1 万多公顷，2025 年预计新增超1 万公顷，2025 年砍伐量增加的确定性强，利润贡献值得期待。

    太阳2025 年新产能重心在南宁一期剩余部分（100 万吨箱板纸和15 万吨生活用纸）以及南宁二期（40 万吨特种纸，配套15 万吨化机浆和35 万吨漂白化学浆），同时兖州颜店3.7 万吨特种纸计划2025 年4 月投产；2026H1 颜店二期特种纸项目计划投产。

    看好2-3 年行业迎来一轮大的上行周期，行业新产能投放在25H1 前基本投完，2026-2027 年行业基本没有新增产能，伴随需求复苏，浆&纸涨价预期明确。预计2025/2026年公司归母净利润36.5/40.2 亿元，对应PE 为11/10 倍。

    风险提示

    1、行业新产能大幅增加；

    2、原材料价格大幅波动。

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