转债策略周报：布局双低 稳中求进

　　本报告导读：

    　　近期股市遭遇逆风，预计12 月将会有跨年反弹。建议布局双低转债，从正股角度出发选择不对称性较明显的个券。

    　　投资要点：

    　　9月24日以来权益市场和转债市场经历了暴涨-回调-分化-回调四个阶段。9 月24 日-10 月8 日的暴涨来源于决策层态度的转变带来投资者风险偏好抬升，大小盘指数全面暴涨，转债各策略全面大涨，且涨幅相对接近；10 月9 日-10 月11 日短暂回调后，10 月12 日-11月12 日，随着利好政策持续加码，美国大选靴子落地，权益市场震荡上涨，但大小盘指数出现分化，小盘风格相对占优，主题轮动加快，这一阶段转债低价策略涨幅明显大于双低和低溢价率策略；11月13 日以来，由于市场进入政策的相对平静期，监管层加强监管投机炒作行为对市场情绪带来一定压制，资金开始兑现收益，权益市场再次进入调整阶段，低价策略跌幅大于双低和低溢价率策略。

    　　偏股平衡转债中有两类转债具备较高的性价比。第一类是未进入转股期的偏股平衡转债，当前加权平均转股溢价率为14.9%，处于2020年以来9.6%分位数；第二类是转股期内且剩余期限大于4 年且平价在110-130 元的偏股型转债，当前加权平均转股溢价率为6.22%，为2020 年以来16%分位数，此类转债估值较低源于市场对强赎风险的担忧。随着正股反弹，10 月以来已有51 只转债触发强赎，其中23 只转债公告强赎，占比45%，剩余期限大于4 年的转债公告强赎的概率为29.4%，剩余期限较长的转债不强赎的概率仍然较大，建议从正股角度出发选择不对称性较明显的双低转债。

    　　偏债转债修复接近尾声，高转股溢价率抑制了偏债转债相对正股的跟涨弹性。9 月底以来偏债转债涨幅大于偏股平衡性转债，主要原因是偏债转债5 月中下旬至8 月中下旬受违约担忧和流动性负反馈影响跌幅较大，随着正股回暖叠加信用担忧缓解，偏债转债价格集中修复。当前跌破面值和跌破债底的转债数量占比均回到5 月中下旬调整前的水平，偏债转债的纯债溢价率回到0 以上，偏债转债的非理性下跌修复接近尾声。虽然9 月底以来随着正股大幅反弹，偏债转债的转股溢价率大幅压缩，但仍处于2020 年以来73.9%分位数，高转股溢价率抑制了偏债转债相对正股的跟涨弹性。

    　　近期股市遭遇逆风，预计12 月将会有跨年反弹，建议布局双低转债，等待正股反弹机会。根据国君策略团队的最新观点，当前股市正在快速计入中国潜在政策的空间和特朗普关税压力的复杂性，但这对股市而言并非坏事，并为跨年行情奠定了基础。内需不振和外部压力为2025 年增量政策打开空间，在12 月至特朗普上台前，预计股市有望出现跨年反弹，但股指整体而言仍是震荡行情。随着转债指数在快速上涨后进入平台期，叠加国内政策进入平静期，外围不确定性发酵，市场兑现情绪升温，10 月24 日以来转债ETF 流通份额呈下降趋势。考虑到12 月权益市场有望迎来跨年反弹，转债择券建议稳中求进，剩余期限较长的双低转债是性价比较高的选择，建议从正股角度出发选择不对称性较明显的个券，方向上聚焦自主可控、扩内需和化债，产能淘汰三条主线。

    　　风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。

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