比音勒芬(002832)：Q3管理费用率提升 关注去库存进展

　　事件概述

    　　2024Q3 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为10.64/2.83/2.76 亿元、同比下降4.37%/17.32%/19.95%,非经主要为政府补助（24Q3/23Q3 分别为0.09/0.003 亿元）。

    　　2024 前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为30.00/7.62/7.35/6.52 亿元、同比增长7.30%/0.55%/1.30%/-32.98%。

    　　分析判断:

    　　24Q3 收入有所下降: 24Q1-3 收入增速分别为17.55%/10.49%/-4.37%，增速首季出现下降。我们分析主要由于：1）三季度消费信心不足；2）受台风影响，客流下滑。

    　　净利率降幅高于毛利率主要由于管理费用率增加、减值计提。2024Q3 公司毛利率为73.8%、同比下降2.0PCT，归母净利率为26.6%、同比下降4.2PCT。从费用率看，2024Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为27.7%/11.0%/3.3%/-0.2%、同比增加0.2/5.2/-0.3/0.6PCT，管理费用提升主要由于职工薪酬及折旧摊销费用增加；投资净收益/收入占比提升0.3PCT；其他收益/收入占比提升0.9PCT；公允价值变动损益占比提升0.1PCT；资产减值损失占比下降1.5PCT；信用减值损失占比提升0.1PCT；所得税占比下降0.9PCT。

    　　存货增加。2024Q3 末存货为8.88 亿元、同比增长28%，环比增加16%，存货周转天数为304 天、同比增加8 天。应收账款为3.61 亿元、同比增长31.2%，应收账款周转天数为31 天、同比增加5 天，应付账款为1.26亿元、同比减少44.0%，应付账款周转天数为65 天，同比减少20 天。

    　　投资建议

    　　我们分析，（1）短期来看，加盟端可能存在一定去库存压力，预计全年开店100 家左右，但同时也仍存在关店调整；（2）长期来看，高尔夫系列、2 个并购品牌有望成新增长点。下调盈利预测，下调24-26 年营业收入预测38.81/43.67/48.89 亿元至37.93/42.68/47.78 亿元； 下调24-26 年归母净利预测10.02/11.56/13.38 亿元至9.29/10.67/12.18 亿元；对应下调24-26EPS 1.75/2.03/2.34 元至1.63/1.87/2.13元，2024 年11 月1 日收盘价18.94 元对应PE 分别为12/10/9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　开店低于预期风险；加盟终端存货高企风险；费用高企风险；系统性风险。

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