甘源食品(002991)：品类渠道协同发展 增长势能良好

　　事件概述

    　　公司发布2023 年报及2024 年一季报，2023 年实现营收18.5 亿元，同比+27.4% ， 归母/ 扣非归母净利润3.3/2.9 亿元， 分别同比+107.8%/+96.8%；24Q1 实现营收5.9 亿元，同比+49.8%，归母/扣非归母净利润0.9/0.8 亿元，分别同比+65.3%/+68.5%。

    　　核心观点

    　　多品类与全渠道协同发展，带动收入端高增。2023 年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列分别实现营收5.0/4.7/2.7/2.3/3.6 亿元，分别同比+32.2%/+26.0%/+18.4%/+11.0%/+43.3%，老三样等核心品类持续扩容，综合果仁及豆果收入增长主因虾条豆果与缤纷综合果仁贡献增量，薯片、雪饼、仙贝等产品销量增长带动其他系列收入增长；2023 年经销/电商/其他模式分别实现营收15.7/2.2/0.5 亿元，分别同比+27.6%/+29.4%/+9.9%，公司坚持全渠道发展战略，持续深耕传统商超系统，加深与零食量贩店合作，并扩大新兴渠道合作，销售规模持续扩大。

    　　利润提升显著，主因成本回落及规模效应体现。2023 年公司毛利率36.2%，同比+2.0pct，预计主因棕榈油、夏威夷果仁等原材料采购成本同比下降明显，以及安阳工厂规模效应逐步释放带动生产成本降低，销售/管理（含研发）费用率分别为11.5%/5.0%，分别同比-2.5pct/-1.0pct，控费能力增强，2023 年净利率17.8%，同比+6.9%，盈利能力表现亮眼。

    　　产品及渠道持续发力，24 年增长势能良好。老三样产品强化升级，持续做精，巩固市场地位，新品快速跟进，持续优化品类。渠道端进一步加大 KA、BC、CVS 等传统渠道覆盖率，稳固并扩大零食量贩店、电商平台、社交电商和直播带货、O2O 及时零售等新兴渠道的市场规模，深耕全渠道战略。

    　　投资建议

    　　公司产品及渠道发展良好，成本端规模效应有望持续显现。我们预计24-26 年公司营收23.4/28.9/35.2 亿元，同比+26.4%/+23.9%/+21.8%，预计24-26 年EPS 为4.4/5.4/6.4 元，对应2024/5/22 收盘价PE 分别为17/14/12x，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济风险、 食品安全问题、市场竞争加剧、原材料价格上升。

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