宝立食品(603170)：B端业务增长稳健 期待C端企稳改善

　　事件描述

    　　公司2023 年实现营业总收入23.69 亿元（+16.31%）；归母净利润3.01 亿元（+39.78%），扣非净利润2.19 亿元（+12.66%）。2023Q4 营业总收入6.1 亿元（+8.61%），归母净利润6004.62万元（-2.98%），扣非净利润3807.67 万元（-28.45%）。2024Q1 营业总收入6.24 亿元（+15.72%）；归母净利润6079.64 万元（-20.36%），扣非净利润5236.99 万元（-7.04%）。

    　　事件评论

    　　复调增速亮眼，轻烹寻求破局。1）分产品看：复合调味料2023 年收入11.45 亿元(+29.32%)，2023Q4 和2024Q1 分别同比+19.46%、+27.70%；轻烹解决方案2023 年收入10.24 亿元(+1.39%)，2023Q4 和2024Q1 分别同比-4.26%、+5.76%；饮品甜点配料2023 年收入1.43 亿元(+8.28%)，2023Q4 和2024Q1 分别同比+35.11%、+0.56%。

    　　2）分模式看：直销2023 年收入19.03 亿元(+12.81%)，2023Q4 和2024Q1 分别同比+10.22%、+16.05%；第一大客户百胜中国收入3.94 亿元（+38.26%）、前五大客户合计收入7.37 亿元（+30.17%）；非直销2023 年收入4.08 亿元(+20.17%)，2023Q4 和2024Q1分别同比-3.46%、+12.01%，截至2024 年3 月底共有经销商387 个。2023 年公司线上销售收入7.90 亿元(-3.51%)。2023 年空刻网络实现营业收入8.66 亿元、净利润0.40 亿元、净利率4.57%，2023 年“618 大促”、双十一全网销售额超过1 亿元和1.4 亿元。

    　　利润率短期承压，少数股东损益影响明显。公司2023 年归母净利率提升2.13pct 至12.71%，毛利率-1.43pct 至33.14%，期间费用率-0.94pct 至19.29%，其中销售费用率（-0.61pct）、管理费用率（-0.06pct）、研发费用率（-0.15pct）、财务费用率（-0.12pct）。

    　　2023Q4 归母净利率下滑1.18pct 至9.85%，毛利率-4.40pct 至30.95%，期间费用率-1.34pct 至20.08%，其中销售费用率（-0.09pct）、管理费用率（-1.20pct）、研发费用率（+0.05pct）、财务费用率（-0.09pct）。2024Q1 归母净利率下滑4.41pct 至9.74%，毛利率-3.05pct 至32.04%，期间费用率-1.56pct 至18.97%， 其中销售费用率（-1.24pct）、管理费用率（-0.14pct）、研发费用率（-0.26pct）、财务费用率（+0.08pct）。2023 年复调毛利率21.17%（-3.71pct）、轻烹解决方案49.91%（+4.90pct）。浙江宝立于2023 年11月完成增资控股，公司持股比例减少40%，该公司2023 年实现净利润7040.05 万，公司2023Q4、2024Q1 少数股东损益分别为628.42 万元、629.76 万元。

    　　研发创新能力强化，看好公司扩张能力。公司B 端全年共销售超2500 种产品，其中近三年开发的产品数量占比接近 60%，应用范围则覆盖了主食餐品、休闲小食、茶饮咖啡、冰品甜点等众多品类；公司C 端品牌空刻意面在产品口味与品类方面继续探索。公司已切入烘焙赛道，将结合烘焙产品为客户提供综合的场景解决方案。

    　　盈利预测及投资建议：预计2024-2026 年归母净利分别为2.60、3.12、3.84 亿元，EPS分别为0.65、0.78、0.96 元，当前股价PE 分别为23、19、15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 食品安全风险；

    　　2、 原材料价格波动的风险；

    　　3、 新产品开发与市场竞争风险。

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