固定收益周报：方向坚定 步伐放缓

债市展望：方向坚定，步伐放缓

    利率债策略：当前来看，机构行为呈现出边际变化：1）基金已经表现出止盈情绪，上周三周四净卖出，周五大幅净买入中短债但仍继续净卖出超长债。考虑到基金久期已拉到极限位置，行情由短端向长端传导的顺畅程度可能减弱；2）大行上周在加大中短债净买入的同时，也在加大长债超长债的净卖出力度，其背后可能是出于年末控制组合久期等需求，这也进一步掣肘了短端行情的传导。3）保险的承接力度已经减弱。此外，美联储12 月FOMC 会议释放鹰派信号，市场对于明年我国降息空间的预期或将有所调整。不过，我们认为债市行情走牛的方向没有变化，只是“高歌猛进”的步伐可能放缓。一方面，此次利率破1.7 或进一步激发多头情绪，债市依然有惯性上涨动力。另一方面，农商行逢调整即大幅净买入的承接力度也使得利率本身难有明显转向。综合来看，我们认为年内债市或偏强震荡，后续关注央行对流动性的呵护态度、以及明年开年交易盘的止盈意愿。

    信用债策略：关注信用债补涨空间。上周债市受监管政策扰动，周中调整但周四周五利率重回下行行情，信用债小幅震荡，表现仍然不及利率债，信用利差继续被动走扩；资质利差集中在短端压缩，短端信用下沉仍可为，中低评级品种表现相对占优，另外从成交和期限利差变化来看，受长端利率走势带动，期限利差继续小幅压降，票息挖掘整体沿着高等级中长久期和低等级短久期两条线进行。目前从信用利差看分位数位于较高历史水平，在化债逻辑驱动下，信用债供给受限，同时伴随着非标、高息贷款等被偿还置换，相关机构票息资产配置需求较强，明年整体信用债资产荒或延续，年内机构止盈动力偏弱，相比利率债，信用利差仍有压缩空间，关注后续信用债补涨机会。

    可转债策略：展望明年一季度，正股业绩及经济数据等将有较长的真空期，期间关注业绩预告及高频数据情况，估值方面短期向上继续快速修复还需要权益市场配合，但纯债机会成本进一步下降，明年部分业绩指标也需要含权资产贡献，需求端暂时无需过度担心，若有回调可以适当关注平衡及平衡偏股型标的机会，新券陆续发行，定位合理或偏低的标的性价比优于老券。行业方面，中央经济工作会议已经召开，关注内需&科技创新&困境反转行业的“高切低”机会。

    基本面：1）11 月经济数据显示生产改善，但投资和消费走弱。12 月以来中观高频数据显示：30 城商品房成交面积月均值同比环比增速有所降温，出口CCFI 综合指数和SCFI 综合指数同比环比均升；汽车销量依然表现偏强。钢材产量、沿海八省日耗煤量同比降幅走阔，行业开工率边际走弱。此外，上周基建高频数据表现分化。

    2）物价方面：预计12 月CPI 同比或温和抬升，PPI 同比降幅或继续收窄。

    利率债市场回顾：1）资金利率：上周央行净回笼资金4302 亿元，资金利率分化，票据利率下行。2）一级发行：利率债净供给减少，存单量价齐跌。3）二级市场：

    央行约谈金融机构短暂扰动债市，但全周行情依然偏强，10Y 国债活跃券利率再创新低。12/15-12/20，1Y/10Y/30Y 国债利率分别下行18BP/下行8BP/下行5BP。

    信用债市场回顾：1）一级发行：上周主要信用债品种净融资增加。2）二级市场：

    交投增加，收益率多下行，利差上行。3）上周无评级调整行为；新增展期债券2只，无新增违约主体。

    可转债市场回顾：1）转债指数下跌，成交量下跌7.98%，我们计算的转债全样本指数（包含公募EB）下跌0.78%。同期主要股指下跌。2）从板块来看，板块全部下跌。3）估值下跌，百元溢价率下跌至22.52%，纯债YTM 均值提升。

    风险提示：基本面变化、政策不及预期、信用风险、股市波动、价格和溢价率调整风险、转债强赎风险、数据统计存在遗漏或偏差。

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